优势企业高成长性可期待
医药业作为近年来高速增长的行业越来越受到证券市场和投资者的青睐。据有关部门的统计显示，2002年，医药类上市公司的平均主营收入、平均主营业务利润和平均净利润的增幅都高于其他行业，平均每股收益也比同期全部上市公司的平均每股收益高出0.0159元，再次显示出良好的发展前景。在这里，我们通过对有代表性的70家公司所处各子行业毛利润率、净利润率与每股评价收益的比较分析，评价上市公司的盈利能力，并对影响上市公司今年半年报业绩的外在环境进行定性分析，希望有助于揭示该行业2003年的投资价值。*6')0d?, 百拇医药
通过对医药类上市公司毛利润率和净利润率的分析，我们认为，中药和生物制药行业在国内仍属于竞争不完全行业，具有不成熟行业的典型特征——毛利润率与净利润率明显背离：即毛利润率上升，而净利润率明显下降(分别下降将近5%与4%)。去年这两个行业的净利润降幅明显大于化学药制剂与原料药行业，下降幅度是历史上最大的一年。预计今年受非典疫情的影响，这两个行业的毛利润率与净利润率将有望改变多年下跌的势头，部分大型企业将利用兼并重组的机会迅速壮大，早日实现与化学药企业的正面竞争。*6')0d?, 百拇医药
从制造业主营收入看，中药板块主营收入由2001年的185.3亿元，增拥?002年的226亿元，增长23%；化学药制剂板块主营收入由2001年的160亿元增长到207.7亿元，增长30%，成为医药业主营收入增长最快的群体；而化学原料药板块主营收入由2001年的99亿元增长到110.5亿元，增长11.6%，在制造业中表现并不突出。*6')0d?, 百拇医药
从每股收益方面看情况较为乐观，70家公司税后利润之和为40.9亿元，比去年同期增长2.3亿元，增幅为10.6%。其中化学药制剂、化学原料药、中药三大主流制药板块的加权每股收益同比增长8.5%~12.4%，其中化学制剂药、中药板块的加权每股收益分别达到0.274元和0.295元，改变了连续下滑的态势，这是企业内部挖潜，结构调整优化的结果，而非以往“暴利”空间的惯性使然。*6')0d?, 百拇医药
综合分析，这三大主流制药板块已初步实现了产业结构的调整，预计2003年主营收入和净利润同比仍可继续增长10%~15%。而生物制药板块与医药商业板块由于行业集中度与成熟度都不高，难以全面反应整个行业的基本面变化。预计这两个板块将存在较大的重组并购机会，而基本面价值发现空间非常有限。下面我们就5个子行业分别加以论述。*6')0d?, 百拇医药
1、化学药制剂板块：强者恒强
去年,化学药制剂公司成为医药制造业中惟一没有亏损公司的子行业，但主营收入增长超过20%的公司数量较少，只有5个，相对比例只有1/4强，与化学原料药行业相当，明显小于其他2个高利润率制药板块的扩张(生物制药板块1/2，中药板块2/3主营收入增长20%以上)。?jy, 百拇医药
造成上述局面的原因是，化学药制剂行业的竞争程度明显弱于化学原料药行业，但强于中药行业。去年国家曾经4次降低普药价格，目标虽然是为了压缩流通环节不正常利润，但是对化学药制剂行业的压力也很大。所幸的是，这一板块中的许多企业顶住了压力，其中广东上市公司表现更为出色。?jy, 百拇医药
从净利润方面看，4家广东药厂2002年可谓全面开花：丽珠集团增长23%，三九医药增长36%，康美药业增长50%，白云山增长53%；而且除了白云山外，另外3家公司的增长并不是在主营收入大幅提高基础上获得的(3家公司主营收入增长8%～16%)。而今年受到非典事件等的影响，这些以生产感冒药、抗感染药为主的国内一流企业主营收入大幅增长仍可预期。预计2003年白云山、康美药业将继续增长，但增幅会放缓；而丽珠集团将可实现30%以上的高增长。在这个意义上，广东板块预期市盈率明显低于行业45倍的平均市盈率，仍然存在价值发现的空间。我们认为，这4家公司与另外4个低市盈率公司——昆明制药、双鹤药业、复星实业与恒瑞医药，都值得投资者长期关注。?jy, 百拇医药
2、化学原料药板块：分化明显?jy, 百拇医药
这一板块是去年“6·24”以来备受主力关注的板块，但是统计结果却显示该板块盈利水平分化明显：17家公司中，2001年有4家亏损公司，而2002年减为3家，ST合成、ST中西存在的问题难以根本解决仍然亏损，ST金泰首次亏损。?jy, 百拇医药
从行业基本面看，虽然国际市场青霉素、维生素C等大宗原料药价格经过多年的下降开始转暖，2002年国内医药行业向优势企业集中的速度明显加快，但是反应到上市公司方面，对利润的贡献并不大，14家化学原料药公司并未改变低毛利润率扩张的现状。去年，该行业毛利润率水平仍在30%以下，明显低于制剂药50%左右的毛利润率水平。从2002年年报来看，剔除3家亏损公司与跨年度不具有可比性的普洛药业外，13家公司主营收入平均增长12%，桂林集琦、浙江医药、海正药业、天药股份、华源制药、鲁抗医药等6家公司主营收入增加值超过19%；而净利润增长14%以上的公司除两个扭亏公司外，还有浙江医药(14%)、天药股份(21%)、华海药业(19%)、鲁抗医药(39%),收入与利润的增长基本上呈现正相关性。我们预计，今年原料药行业受价格回暖的影响明显加大，但是鉴于该板块市盈率已经明显偏高，因此，对其在二级市场表现不宜过于乐观。
3、中药板块：增长领先行业x@7?\*, http://www.100md.com
中药上市公司主营收入在2002年得到大的提升，25家公司加权平均增长22%，有16家公司主营收入同比增长20%以上，只有青海三普一家主营收入下降。但该板块总体盈利能力有所下降，净利润增长20%以上的公司只有5家，他们是同仁堂、九芝堂、中新药业、云南白药、健特生物(多是老牌中药股)；整个板块净利润总额仅增加了8.3%，相当于主营收入增长幅度的40%，净利润率由上年的14.4%迅速下降到10.6%，仍然介于生物制药(高利润率)板块与化学制剂药(中等利润率)板块之间。这一板块的每股经营性现金流平均为0.412元，在上市公司中表现相对突出。x@7?\*, http://www.100md.com
经过分析我们发现，虽然东阿阿胶、云南白药、吉林敖东、金陵药业、九芝堂、同仁堂、天士力、上实联合等8家公司是中药板块中竞争力最强的公司，但他们的市盈率恰恰都很低，经过4月的“价值发现”后仍然在30~35倍区间内徘徊。因此，我们有理由相信，这8家公司与2000年后发行的中新药业、广州药业、太太药业一起，将成为中药板块的“核心力量”，在主营业务收入与盈利能力方面将继续领跑整个医药板块，而在资本市场的表现也将明显好于往年，部分个股可能重续同仁堂在二级市场上“3年不鸣，一鸣惊人”的神话。x@7?\*, http://www.100md.com
4、生物制药板块：盈利仍需提高x@7?\*, http://www.100md.com
该板块的一个突出特点是毛利润率高，除了北大高科、四环生物外，另外8家公司毛利润率大都在50%以上，2002年平均利润率更是高达58%，同比增长了1.5个百分点，在整个医药行业中表现突出。但同时这一板块净利润水平滑坡较快，除了四环生物、ST高斯达外，另外8家公司净利润平均水平由2001年的17%下降到去年的不到12%。除了四环药业、天坛生物等中小型企业拥有15%以上的净利润率外，有4家净利润率在5%以内，另外3家在14%附近，他们是金花股份、通化东宝、北生药业。从一定意义上说，净利润水平长期得不到提高，已经成为这些企业发展的瓶颈。x@7?\*, http://www.100md.com
另外一个不利因素是，生物制药板块市盈率长期居高不下，目前只有北大高科、四环生物的市盈率在40倍左右，另外7家公司的市盈率都在70倍以上，现有产品线与盈利模式存在价值发现的可能性已经很小。x@7?\*, http://www.100md.com
该板块的另一特点是民营企业比重高，这一特点以往未被足够重视。该板块中已经有4家企业成为民营企业的佼佼者，他们分别是海王生物、通化东宝、四环药业、金花股份。民营力量选择生物制药作为突破口并非偶然，他们大多依靠投资介入这一领域，同时保持多元化经营，力图实现产业与资本收益的最大化。x@7?\*, http://www.100md.com
5、医药商业板块：整体效益下滑x@7?\*, http://www.100md.com
2002年医药商业上市公司外在环境进一步恶化，这一板块的公司尽管主营收入增长22.5%，其中8家公司主营收入增长明显，但在净利润方面只有国药股份在上市后首年实现高增长，达到32%，每股收益0.20元，属行业内较高水平个股。另外，整个板块毛利润率比上年的17.7%下降了1.3%，为16.4%；净利润率由3.26%快速下滑到1.91%；除上海医药与第一医药外，另外7家公司加权每股收益由上年的0.128元降至0.088元，下降了31%。x@7?\*, http://www.100md.com
具体到公司，有4家净利润明显下降，下降幅度在17%~32%之间，而两家工业资产比重较低的企业——南京医药净利润下降43%，一致药业下降86%，这两家企业的净利润率分别只有1.4%与0.3%，盈利能力显著降低。x@7?\*, http://www.100md.com
东北证券研究所 聂昕x@7?\*, http://www.100md.com
华泰证券 匡俐(聂昕；匡俐 )
通过对医药类上市公司毛利润率和净利润率的分析，我们认为，中药和生物制药行业在国内仍属于竞争不完全行业，具有不成熟行业的典型特征——毛利润率与净利润率明显背离：即毛利润率上升，而净利润率明显下降(分别下降将近5%与4%)。去年这两个行业的净利润降幅明显大于化学药制剂与原料药行业，下降幅度是历史上最大的一年。预计今年受非典疫情的影响，这两个行业的毛利润率与净利润率将有望改变多年下跌的势头，部分大型企业将利用兼并重组的机会迅速壮大，早日实现与化学药企业的正面竞争。*6')0d?, 百拇医药
从制造业主营收入看，中药板块主营收入由2001年的185.3亿元，增拥?002年的226亿元，增长23%；化学药制剂板块主营收入由2001年的160亿元增长到207.7亿元，增长30%，成为医药业主营收入增长最快的群体；而化学原料药板块主营收入由2001年的99亿元增长到110.5亿元，增长11.6%，在制造业中表现并不突出。*6')0d?, 百拇医药
从每股收益方面看情况较为乐观，70家公司税后利润之和为40.9亿元，比去年同期增长2.3亿元，增幅为10.6%。其中化学药制剂、化学原料药、中药三大主流制药板块的加权每股收益同比增长8.5%~12.4%，其中化学制剂药、中药板块的加权每股收益分别达到0.274元和0.295元，改变了连续下滑的态势，这是企业内部挖潜，结构调整优化的结果，而非以往“暴利”空间的惯性使然。*6')0d?, 百拇医药
综合分析，这三大主流制药板块已初步实现了产业结构的调整，预计2003年主营收入和净利润同比仍可继续增长10%~15%。而生物制药板块与医药商业板块由于行业集中度与成熟度都不高，难以全面反应整个行业的基本面变化。预计这两个板块将存在较大的重组并购机会，而基本面价值发现空间非常有限。下面我们就5个子行业分别加以论述。*6')0d?, 百拇医药
1、化学药制剂板块：强者恒强
去年,化学药制剂公司成为医药制造业中惟一没有亏损公司的子行业，但主营收入增长超过20%的公司数量较少，只有5个，相对比例只有1/4强，与化学原料药行业相当，明显小于其他2个高利润率制药板块的扩张(生物制药板块1/2，中药板块2/3主营收入增长20%以上)。?jy, 百拇医药
造成上述局面的原因是，化学药制剂行业的竞争程度明显弱于化学原料药行业，但强于中药行业。去年国家曾经4次降低普药价格，目标虽然是为了压缩流通环节不正常利润，但是对化学药制剂行业的压力也很大。所幸的是，这一板块中的许多企业顶住了压力，其中广东上市公司表现更为出色。?jy, 百拇医药
从净利润方面看，4家广东药厂2002年可谓全面开花：丽珠集团增长23%，三九医药增长36%，康美药业增长50%，白云山增长53%；而且除了白云山外，另外3家公司的增长并不是在主营收入大幅提高基础上获得的(3家公司主营收入增长8%～16%)。而今年受到非典事件等的影响，这些以生产感冒药、抗感染药为主的国内一流企业主营收入大幅增长仍可预期。预计2003年白云山、康美药业将继续增长，但增幅会放缓；而丽珠集团将可实现30%以上的高增长。在这个意义上，广东板块预期市盈率明显低于行业45倍的平均市盈率，仍然存在价值发现的空间。我们认为，这4家公司与另外4个低市盈率公司——昆明制药、双鹤药业、复星实业与恒瑞医药，都值得投资者长期关注。?jy, 百拇医药
2、化学原料药板块：分化明显?jy, 百拇医药
这一板块是去年“6·24”以来备受主力关注的板块，但是统计结果却显示该板块盈利水平分化明显：17家公司中，2001年有4家亏损公司，而2002年减为3家，ST合成、ST中西存在的问题难以根本解决仍然亏损，ST金泰首次亏损。?jy, 百拇医药
从行业基本面看，虽然国际市场青霉素、维生素C等大宗原料药价格经过多年的下降开始转暖，2002年国内医药行业向优势企业集中的速度明显加快，但是反应到上市公司方面，对利润的贡献并不大，14家化学原料药公司并未改变低毛利润率扩张的现状。去年，该行业毛利润率水平仍在30%以下，明显低于制剂药50%左右的毛利润率水平。从2002年年报来看，剔除3家亏损公司与跨年度不具有可比性的普洛药业外，13家公司主营收入平均增长12%，桂林集琦、浙江医药、海正药业、天药股份、华源制药、鲁抗医药等6家公司主营收入增加值超过19%；而净利润增长14%以上的公司除两个扭亏公司外，还有浙江医药(14%)、天药股份(21%)、华海药业(19%)、鲁抗医药(39%),收入与利润的增长基本上呈现正相关性。我们预计，今年原料药行业受价格回暖的影响明显加大，但是鉴于该板块市盈率已经明显偏高，因此，对其在二级市场表现不宜过于乐观。
3、中药板块：增长领先行业x@7?\*, http://www.100md.com
中药上市公司主营收入在2002年得到大的提升，25家公司加权平均增长22%，有16家公司主营收入同比增长20%以上，只有青海三普一家主营收入下降。但该板块总体盈利能力有所下降，净利润增长20%以上的公司只有5家，他们是同仁堂、九芝堂、中新药业、云南白药、健特生物(多是老牌中药股)；整个板块净利润总额仅增加了8.3%，相当于主营收入增长幅度的40%，净利润率由上年的14.4%迅速下降到10.6%，仍然介于生物制药(高利润率)板块与化学制剂药(中等利润率)板块之间。这一板块的每股经营性现金流平均为0.412元，在上市公司中表现相对突出。x@7?\*, http://www.100md.com
经过分析我们发现，虽然东阿阿胶、云南白药、吉林敖东、金陵药业、九芝堂、同仁堂、天士力、上实联合等8家公司是中药板块中竞争力最强的公司，但他们的市盈率恰恰都很低，经过4月的“价值发现”后仍然在30~35倍区间内徘徊。因此，我们有理由相信，这8家公司与2000年后发行的中新药业、广州药业、太太药业一起，将成为中药板块的“核心力量”，在主营业务收入与盈利能力方面将继续领跑整个医药板块，而在资本市场的表现也将明显好于往年，部分个股可能重续同仁堂在二级市场上“3年不鸣，一鸣惊人”的神话。x@7?\*, http://www.100md.com
4、生物制药板块：盈利仍需提高x@7?\*, http://www.100md.com
该板块的一个突出特点是毛利润率高，除了北大高科、四环生物外，另外8家公司毛利润率大都在50%以上，2002年平均利润率更是高达58%，同比增长了1.5个百分点，在整个医药行业中表现突出。但同时这一板块净利润水平滑坡较快，除了四环生物、ST高斯达外，另外8家公司净利润平均水平由2001年的17%下降到去年的不到12%。除了四环药业、天坛生物等中小型企业拥有15%以上的净利润率外，有4家净利润率在5%以内，另外3家在14%附近，他们是金花股份、通化东宝、北生药业。从一定意义上说，净利润水平长期得不到提高，已经成为这些企业发展的瓶颈。x@7?\*, http://www.100md.com
另外一个不利因素是，生物制药板块市盈率长期居高不下，目前只有北大高科、四环生物的市盈率在40倍左右，另外7家公司的市盈率都在70倍以上，现有产品线与盈利模式存在价值发现的可能性已经很小。x@7?\*, http://www.100md.com
该板块的另一特点是民营企业比重高，这一特点以往未被足够重视。该板块中已经有4家企业成为民营企业的佼佼者，他们分别是海王生物、通化东宝、四环药业、金花股份。民营力量选择生物制药作为突破口并非偶然，他们大多依靠投资介入这一领域，同时保持多元化经营，力图实现产业与资本收益的最大化。x@7?\*, http://www.100md.com
5、医药商业板块：整体效益下滑x@7?\*, http://www.100md.com
2002年医药商业上市公司外在环境进一步恶化，这一板块的公司尽管主营收入增长22.5%，其中8家公司主营收入增长明显，但在净利润方面只有国药股份在上市后首年实现高增长，达到32%，每股收益0.20元，属行业内较高水平个股。另外，整个板块毛利润率比上年的17.7%下降了1.3%，为16.4%；净利润率由3.26%快速下滑到1.91%；除上海医药与第一医药外，另外7家公司加权每股收益由上年的0.128元降至0.088元，下降了31%。x@7?\*, http://www.100md.com
具体到公司，有4家净利润明显下降，下降幅度在17%~32%之间，而两家工业资产比重较低的企业——南京医药净利润下降43%，一致药业下降86%，这两家企业的净利润率分别只有1.4%与0.3%，盈利能力显著降低。x@7?\*, http://www.100md.com
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华泰证券 匡俐(聂昕；匡俐 )