股市进阶之道：一个散户的自我修养

    李杰◎著

    中国铁道出版社

    CHINA RAILWAY PUBLISHING HOUSE

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    作者简介

    文前

    序

    前言

    第一部分 正视投资

    第1章 有关股市的事实

    1.1 低门槛与高壁垒

    1.1.1 少数人获胜的游戏

    1.1.2 三重困难、四种层次

    1.1.3 糊涂赚还是明白亏

    1.2 股市也没那么可怕

    1.2.1 小概率中的大概率

    1.2.2 虚假的安全感

    1.3 远离“大多数人”第2章 你其实也有优势

    2.1 学会扬长避短

    2.1.1 专注也是竞争力

    2.1.2 时间与长期利益

    2.1.3 不必随大流

    2.2 专业知识是天堑吗

    2.3 宏观到底怎样研究

    第3章 捅破投资的“窗户纸”

    3.1 投资、投机与赌博

    3.2 易学难精的价值投资

    3.3 不可动摇的基石

    3.3.1 从企业视角看投资

    3.3.2 谨守安全边际

    3.3.3 确定自己的能力圈

    3.3.4 了解“市场先生”

    3.3.5 有效的自控能力3.4 把预测留给神仙

    3.5 跨过“投资的万人坑”

    3.6 投资修炼的进阶之路

    3.6.1 投资素养的进阶之路

    3.6.2 四个阶段的关注点

    第4章 像胜出者一样思考

    4.1 制造你的“核武器”

    4.2 下注大概率与高赔率

    4.3 聪明的承担风险

    4.4 深人骨髓的逆向思维

    4.5 以退为进的长期持有

    4.5.1 小聪明和智慧的区别

    4.5.2 抗压性与自控力

    4.6 会买的才是师傅

    第5章 认知偏差与决策链

    5.1 隐形的决策链5.2 让大脑有效运作

    5.2.1 先入为主的想当然

    5.2.2 屁股决定脑袋

    5.2.3 真实的偏颇

    5.2.4 超出能力圈的复杂判断

    5.2.5 专业自负与“灯下黑”

    5.2.6 顽固的心理弱点

    5.3 跨过信息的罗生门

    5.3.1 利益与立场的干扰

    5.3.2 保持信息的客观完整

    5.3.3 解读能力的天壤之别

    5.3.4 从信息碎片到框架分析

    投资感悟：微博摘录(一)

    第二部分 发现价值

    第6章 揭开价值的面纱

    6.1 透视内在价值6.1.1 不同语境下的价值

    6.1.2 职场与现金流折现

    6.2 DCF三要素

    6.2.1 经营存续期

    6.2.2 现金创造力

    6.2.3 经营周期定位

    6.2.4 总结和心得

    6.3 有价值的增长

    6.3.1 价值创造的内涵

    6.3.2 资本回报率

    6.3.3 净资产收益率

    6.3.4 增长的导向

    6.4 其他影响价值的因素

    第7章 让视角回归本质

    7.1 透过供需看市场

    7.1.1 六种供需格局7.1.2 典型问题和误解

    7.2 商业竞争定生死

    7.2.1 竞争的烈度差异

    7.2.2 不同类别的护城河

    7.2.3 护城河的宽与窄

    7.2.4 行业和个股哪个优先

    7.3 前瞻把握未来

    第8章 高价值企业的奥秘

    8.1 巨大的商业价值

    8.2 优良的生意特性

    8.2.1 生意的三六九等

    8.2.2 寻找“印钞机”

    8.3 处于价值扩张期

    8.4 高重置成本及定价权

    8.4.1 无形胜有形

    8.4.2 定价权的层次8.5 优秀可信赖的管理层

    8.5.1 企业家精神及产业抱负

    8.5.2 卓越的战略视野及规划

    8.5.3 坚强有力的组织

    8.5.4 创新的魄力和活力

    8.5.5 值得信赖的商业道德

    8.5.6 好管理和好生意的选择

    8.6 放下傲慢与偏见

    第9章 经营观测与守候

    9.1 建立逻辑支点

    9.1.1 先找树干再看树叶

    9.1.2 长期投资的层次

    9.2 经营特性分析

    9.2.1 三种经营特性

    9.2.2 定位主要矛盾

    9.2.3 财务不仅仅是数字9.2.4 财务与业务的结合

    9.2.5 警惕这些业务特征

    9.3 成长来自哪里

    9.3.1 内部驱动还是外部驱动

    9.3.2 收入扩张还是利润率提升

    9.3.3 梳理逻辑及测算弹性

    9.3.4 对前景的理解和把握

    9.4 几个实用小贴士

    9.4.1 如何看年报

    9.4.2 现场调研经验谈

    9.4.3 建立“认识卡片”

    9.5 重点和总结

    第10章 从雪球到雪崩

    10.1 那些蛛丝马迹

    10.1.1 行为总会留下痕迹

    10.1.2 投资不是法庭辩论10.2 穿越财务迷宫

    10.2.1 主观与客观条件

    10.2.2 业绩调节的把戏

    10.2.3 瞪大眼睛看资产

    10.2.4 亮起黄灯的信号

    10.2.5 养成投资的洁癖

    10.2.6 财报无用论很危险

    10.3 失败者档案

    10.3.1 可控性因素是关键

    10.3.2 “伟大”也有时效性

    10.3.3 错误的战略假设

    10.3.4 创新之殇

    10.3.5 慎言市场“饱和”

    10.3.6 教训和启发

    10.4 认识失败的价值

    第11章 对象、时机、力度11.1 对象和态势

    11.1.1 当前优势型

    11.1.2 高峰拐点型

    11.1.3 持续低迷型

    11.1.4 低谷拐点型

    11.1.5 未来优势型

    11.1.6 难以辨认型

    11.1.7 态势与转化

    11.1.8 对象的辨别

    11.2 时机与周期

    11.2.1 买入和卖出的原则

    11.2.2 当前优势型的时机

    11.2.3 高峰拐点型的时机

    11.2.4 持续低谷型的时机

    11.2.5 低谷拐点型的时机

    11.2.6 未来优势型的时机11.3 力度和仓位

    11.3.1 力度的影响

    11.3.2 形成投资策略

    11.4 我的总结与选择

    投资感悟：微博摘录(二)

    第三部分 理解市场

    第12章 市场定价的逻辑

    12.1 有效还是无效

    12.1.1 矛盾和争吵

    12.1.2 捡钞票还是鉴宝

    12.1.3 最后谁说了算

    12.1.4 发现错误定价

    12.2 折价、溢价与泡沫

    12.2.1 三个影响因素

    12.2.2 四种溢价程度的处理

    12.2.3 溢价与安全边际12.3 估值差的影响

    12.3.1 弹簧总是有极限的

    12.3.2 从偏离到回归

    12.3.3 不稳定性和复杂性

    第13章 预期与回报

    13.1 企业与股票的和而不同

    13.1.1 增长率陷阱与戴维斯效应

    13.1.2 强大而危险的武器

    13.1.3 预期的发展和转化

    13.1.4 关键现象的投资启示

    13.1.5 估值波动对持股的影响

    13.2 低风险高不确定性的启示

    13.2.1 不确定性与预期的时间差

    13.2.2 大桥建成之前的评估

    13.2.3 四种局面的选择

    13.3 回报率数据的密码13.3.1 回报率与市值有关联

    13.3.2 估值也具有决定性

    13.3.3 统计与经验的矛盾

    13.3.4 将规模和估值结合

    第14章 永远的周期轮回

    14.1 周期背后的推手

    14.2 资本的环境温度

    14.2.1 利率与通胀

    14.2.2 供求关系

    14.3 市场情绪与心理

    第15章 估值的困与惑

    15.1 “指标”背后的故事

    15.1.1 市盈率(PE)

    15.1.2 市销率(PS)

    15.1.3 市现率(PCF)

    15.1.4 市净率(PB)15.2 PE与PB组合的暗示

    15.2.1 低PB，低PE

    15.2.2 低PB，高PE

    15.2.3 高PB，低PE

    15.2.4 高PB，高PE

    15.3 扩展估值的思维边界

    15.3.1 存在“万能指标”吗

    15.3.2 多维视角下的“称重”

    15.3.3 市值冗余与市值差

    15.4 估值的本质指向

    第16章 客观理性看A股

    16.1 最好的投资市场之一

    16.1.1 毫不逊色的回报率

    16.1.2 天堂只在梦里有

    16.1.3 监管是个伪命题

    16.2 看好未来的逻辑16.2.1 历史的借鉴

    16.2.2 现实的潜力

    16.3 该听谁的呢

    投资感悟：微博摘录(三)

    总结篇 好生意，好企业，好投资

    参考文献

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    电子书下载!!!作者简介

    李杰(雪球ID：水晶苍蝇拍)：《证券市场周刊》特约撰搞人。

    部队大院长大，当过服务员，也做过IT职业经理人。06年开始接触股市，08年

    正式转为职业投资人，之后的5年熊市中年复合收益率超过30%。09年以水晶苍蝇拍

    为笔名在网络上发表投资杂谈，博客点击率迅速突破数百万，多篇文章被网络广泛

    转载，北京晚报曾专访报道过其投资故事和感悟，2013年的微博浏览量超过1700万

    次。

    投资理念强调系统的方法论和思维的辩证融合，注重自下而上的基本面分析与

    大视野的结合。推崇与高价值企业一同成长的价值观，喜欢用历史和哲学的视角探

    究投资之美 ，赞赏理性、辩证、中庸、守拙的投资美德并以之为座右铭。

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    电子书下载!!!献给我亲爱的女儿

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    电子书下载!!!序

    股票投资如果是一个“职业”，那么这个职业有一个最突出的现象；从业人的

    教育背景各种各样，且进入这一行业时基本也没有系统的学习和培训。还有一些人

    觉得这个行业似乎属于某个专业的专利：比如学经济的、财务的、金融的……以为股

    票投资只不过是其一个分支。但事实却是，在股票市场上，还没有迹象显示有某个

    学科教育背景的人在投资上就有得天独厚的优势。另外，还可以看到，这一行

    中，“哲学”、“方法”等这样的词汇比任何其他行业中的都多，“投资哲

    学”、“投资方法”、投资偶像或所谓的“股神”满天飞，但真正能成为市场的长

    期赢家却很少。

    这些现象充分表明，投资并非是某个学科、某个专业的“分支”。常识也告诉

    我们，一个没有理论的行业是不能存在的。因此，如果对投资没有系统的思考和学

    习，没有能上升到理论高度的认识；那么，一个投资者将长期处于个性化经验的不

    断总结一推翻的循环之中，投资业绩也将大起大落而难以真正取得进步。

    对于一个投资者来说，究竟如何去学习、思考投资呢？

    本书著者李杰先生把投资的学习归结为三个方面：第一，建立正确的投资价值

    观；第二，掌握企业价值分析的方法论；第三，理解市场定价的内在特质和规律。

    这样的总结，让我想起了巴菲特所讲的投资主要“学好两门课”，一是学会给公司

    估值，二是要了解市场如何定价并利用市场。相比较，著者首先强调了“投资价值

    观”的重要。从我和徐星投资公司长期的投资研究和实践体会，我非常赞同这一

    点。投资的价值观，其实是投资者投资根据的底线和根墓。例如，信奉股票收益

    由“庄家”决定的投资者，不可能对价值分析有信心，更不会认同股价由内在价值

    决定的观点；相信能预测股价走势的人，自然对公司价值不会很感兴趣；迷信内幕消息的人，也不可能去认识公司价值的决定因素和市场股价的长期趋势；而认定中

    国不会产生高价值企业的人，更不会相信长期投资、价值投资……在投资价值观还不

    清晰之前，是难以学好分析企业价值和理解市场定价这“两门课”的，因为价值观

    决定了投资方法和如何理解、看待市场。因此可以说，这三个方面，正是投资者欲

    进入投资世界的“自由王国”时必须面对的三大问题。

    由此，我想起自己进入股市投资以来的两点深刻感受：

    第一，市场看似诡异复杂，但却有如神力似的定价机制——公司的经营价值。

    在l994年刚开始接触股市时，我发现市场上最流行的是三大投资方法：一是技术分

    析；二是庄家分析；三是听内幕消息。但我发现在这些方面自己要么没经脸、没感

    觉，要么完全没有资源。股市中像我这样的人就不可能赚到钱？一天，一位当时很

    流行的股市杂志的编辑朋友向我约稿，说你所做的“无形资产评估”也应该可以分

    析股票，我很吃惊，难道我也能成为业内的“专家”？从此我尝试着以资产评估的

    方法来看待股票，并逐渐地发现，以基本的经营分析和评判价值的方法，我能理解

    的公司定价大都“基本合理”，如果发现有明显的业绩增长因素，这类股票稍不留

    意通常都会很快地涨上去了，不管在什么情况下。例如1995年，尽管市场极度低

    迷，看起来只有偶尔的各种概念股、庄股行情，但上海股市却出现了四川长红，深

    圳股市出现了川老窖、苏常柴、深中集等独立的小盘绩优成长股的行情，而对于这

    些股票的把握，仅依据基本的公开信息的经营分析再加耐心的等待即可，完全不需

    要内幕、庄家等的帮助。在我的印象里，并不认为20世纪90年代中期还被称为“赌

    场、庄家市、政策市、消息市”的A股市场，与现今的股市，以及国际上所谓的“成

    熟股市”在定价机制上有多大的不同。此外，正因为我一直身在市场的底层，完全

    不知道机构、庄家、管理层的内幕和各种猫腻，仅凭对自己能把握的一家家公司的

    分析(当然有不明白的公司和价格，不去管它就是了)，觉得市场定价的单纯、投资的正当和满足。

    第二，“独门绝技”可靠吗？在我刚入市时我正在做无形资产评估工作。有一

    天，我们接受了一个软件公司委托评怡其独门的选股和选时的软件。对股票感兴趣

    的我当然也对之很好奇。在做尽职调查的时候发现，他们的这些“绝招”就是将一

    些近期股价波动的经验(例如自编的技术指标组合、机构大户的进出数量、K线图的

    特征等)编成了软件。在解释当时股价并在运用时它确实有一定的作用，但纯粹是

    经脸的归纳而并无可信的根据。后来还陆续接到过类似的软件项目评估的委托。我

    发现，这类“独门绝技”式的股市软件在市场上流行周期最多一两年，然后就销声

    匿迹了，而沉迷于此的投资者，最终都摆脱不了亏损而放弃的结局。而这类软件

    商，从我了解的来看，从未有靠这样的“投资诀窍”软件能持续做下去的。市场似

    乎是这样的一台机器：专门用来级坏那些能短期立即获利的“独门绝技”，而“放

    过”那些长期能升值的方法。

    本人自己近二十年的投资和研究经历，其实都印证了著者所提出的投资要解决

    的三大课题。面对市场上的各种现象，虽然有着各种不同角度的认识和解释，有宏

    观形势、政策、心理博弃、机构(庄家)行为、内幕信息、股价走势图等，但是，真正能长期起作用且最终起决定性作用的还是以公司价值为依据的方法。不过，即

    使从公司价值上去认识投资，市场中也有各种表述和理解。应该说，机械、表面和

    片面地看待价值投资的书籍占了大多数。本书中，著者对市场上流行的多种观念和

    方法提出了很多独到又精辟的见解，相信读者读到后会有切身的感受。此外，投资

    需要的是对公司的系统分析及对市场定价的理解，而不是偏执于某个专门的技巧和

    知识，这也是本书一再强调的。

    投资的过程，也是思考的过程。成功的投资分析本身是优美逻辑和思维的体

    现，让人认识投资和市场上林林总总的现象。这是投资给人带来快乐的另一方面。没有这种分析之美，投资事业也很难有快乐和持续性可言。而本书的另一大特点正

    是，著者不是以抽象的概念出发进行学术式的论述，而是从对常见的投资和市场现

    象的剖析出发，案例式地引出价值观、价值分析和市场定价的问题。这样的叙述方

    式，更易为读者理解。由于本书是通过投资中一个个需要搞清是的投资问题、如何

    通过学习使投资水平进步展开叙述的，而不是去介绍某个投资分析上的“独门绝

    技”，正因为如此，这种书的生命力才会更强。我相信，本书的出版，是初入市场

    及那些对投资倍感困惑的投资者的福音!

    深圳市徐星投资管理有限公司总经理 张东伟

    2014-1-1

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    电子书下载!!!前言

    自证券市场诞生的那天开始，如何在股市中取得可持续的良好收益就一直是每

    个投资者面临的巨大挑战。虽然从理论而言股市提供了参与分享实体经济发展的机

    会，但“七亏两平一赚”却似乎是个魔咒，困扰着一代又一代的股民们。

    这不禁让人思索原因何在？首先是股市本身的特性决定了一笔交易的实现必须

    同时存在买卖双方，站在对立面的两人不可能都成为胜出者。但更重要的可能隐藏

    在一个投资界长久以来的疑问背后，那就是：投资到底是一项科学还是一门艺术？

    从一般定义来看，科学是从现象出发去把握实质及内在规律的一种知识探索，它非

    常强调逻择和证据。对于艺术的认识则复杂和多元得多，甚至美国美学家莫里斯·魏

    兹认为艺术根本无法定义。但通常而言我们倾向于认为，艺术是某种具有创造力、触及深层感受却又难以言说的微妙的活动，艺术往往要求对度的把握异常精妙。

    以此来对照证券投资，它在企业内在价值的研究方面也许更体现出科学性的一

    面，而在市场定价和估值方面似乎更具有艺术性。因为前者建立在高度逻辑化和具

    有各种可观测指标的现代会计制度、企业管理、市场营销学等一系列基础知识之

    上。而后者似乎更加瞬息万变和令人捉摸不定，并且十分敏感于对尺度的把握。

    但这似乎又不尽然。一方面，科学本身并不像我们想象的那样精准无误和极端

    确定，特别是在量子物理学诞生后，即便是在科学研究中“不确定性”和“概率性

    表述”也并不罕见。另一方面，艺术难道就是毫无规章的肆意发挥吗？从钢琴到绘

    画，哪一个不是建立在扎实系统的基本功之上的呢？同样，对企业经营的研究本身

    无论如何深入，也永远面对着不确定性，而市场定价和估值即便再微妙却也具有内

    在运行的基本规律。

    所以我的结论是，投资既需要一些科学思维的严密务实，又需要一些艺术视角的不拘一格和灵性，它是科学性与艺术性的结合，在不同时刻、不同方面具有不同

    的侧重。丹麦物理学家波尔曾说：如果谁没有对量子论感到困惑，那他就没有理解

    量子论。我觉得似乎也可以这样说：如果谁不对投资感到困惑，那他也没有理解投

    资的实质。因为这种困惑是来自于思考足够深入后对一些深层矛质点的思辫，一个

    一无所知的人是很难产生这种“又理解又困惑”的想法的。

    上述思考有助于我们理解如何提升投资成功的概率。无论是科学还是艺术，扎

    实的墓础知识都是一个必然前提。在此之上，学会形成一种透过现象看本质，在刚

    性的原则上灵活运用的能力则十分关健。显然，这两个挑战之大足已淘汰掉绝大多

    数股市的参与者了。事实上这也正是促使我写这本书的主要原因。在从一个初出茅

    庐的小散户到职业投资者的历程中，我强烈地感受到：能帮助学习者在浩瀚的投资

    世界里提炼关健知识点，并且在此之上建立系统投资观的著作实在太少了，我个人

    为此可以说付出了很大的学习精力和机会成本。并且，在日常与网友们的交流中也

    发现这种困惑是个很普遍的现象。

    在我看来，想成为股市中一个理性和成熟的投资者，必须具备三个条件：首先

    是建立正确的投资价值观，其次是掌握企业价值分析的方法论，最后是理解市场定

    价的内在特质及规律。因此，本书构思了三大认知版块，即正视投资、发现价值和

    理解市场。这三大部分分别对应看投资之道、价值之源和估值之谜。不了解投资之

    道很难养成正确的投资观，既容易陷入各种行为和认知的陷阱，又难以在股市跌宕

    中泰然处之；不懂得价值之源则永远只能看见事物的表象，不但不可能孕育出识得

    真金的慧眼，反易成为股市黑嘴黑幕的牺牲品；不理解估值之谜，就只能被市场牵

    着弃子走，懵懂不知所以然，绝妙的交易时机出现之时也茫然不知而只能过后一声

    叹息。这不正是绝大多数股民的真实写照吗？那么，如果你也有类似的苦恼并且决

    心摆脱这一切，本书会对你有所启发。我个人认为，投资学习中最重要的一点，是从一开始就建立起投资全局性的视

    野和思维习惯——就是对影响投资的各个主要方面都具有均衡的理解，对于它们各

    自的适用范围和前提以及相互的影响具有辫证的认识。懂得将庞杂的知识融会贯

    通，能理性全面地看待问题。与之相对立的，就是对投资只有片面的、碎片化的理

    解，这样是最容易流于表面和陷入偏激。这也是此书编写的最大挑战和目标，如果

    最终能达到这一目标的80%，那么笔者将非常欣慰。当然，对这一点的评判者是读

    者。

    与其他的投资著作相比本书的特点还在于：全书贯穿了一条主线，那就是“高

    价值企业的特征”。这既是我过去几年重点思索和实践的课题，也将是本书中的一

    个核心内客。此外，本书还对于市场溢价与折价、发现和利用错误定价、制定投资

    策略等以往较少被系统提及的问题进行了探讨。这些问题有的曾经困扰了我很长时

    间，且相对于基本面分析而言现成的文献资料少之又少。因此这些理论虽只是我的

    一家之言，但也许它能带来一场有力度的头脑风基。

    最后，考虑到很多初学者的实践经脸有限，本书将提供一系列以表格形式展现

    的、实战性较强的问题提炼和小贴士，通过这些读者可以获得一个思路上的指引，从而对实战中将面临的最典型、最重要或者最危险的问题提升注意敏感性。

    换句话说，这会是一本不但要讲投资的“Why”和“What”，也要提供投

    资“How”的书，不但要坐而论“道”，并且还会将各种“术”分门别类细细展现。

    然而一本书永远不可能解决所有问题，任何具体的“招式”都可能由于环境和条件

    的变化而不再适用。因此除了讨论具体的知识体系外，我也努力将概率思维、辫证

    思维和逆向思维这三个在投资中最重要的思维方式穿括到每一个重要的讨论中。这

    样不但能读懂死的“招式”更掌握了活的“心法”，从而逐渐形成自己解决问题的

    能力。当然限于笔者的学识能力，书中错漏之处不可避免，为此欢迎读者朋友交流指正或提出见解(本人工作邮箱：Lj_ehealth@hotmail.com)。

    对于这本书最终能够完成，我要特别感谢我的家人，因为是父母的言传身教让

    我具有了良好的价值观。而如果没有妻子一直以来的极大信任和宽容，我肯定无法

    做到这一切。每当遇到挫折和困难的时候，是女儿可爱天真的笑容，给我继续写下

    去的力量和勇气。当然，我也要感谢一直以来热心捧场的网友们和为本书的出版提

    供支持帮助的各位朋友。

    本书当然包含了笔者对于股票投资如何从起步到逐渐深入、从青涩到相对成熟

    的基本看法和建议，但事实上在高深莫测的市场面前所有人其实都只是“在路

    上”而已。通过网络熟悉我的朋友们知道，我的博客以“一个散户的自我修养”为

    名，这既是一种看待投资的态度也是一种对自己的勉励。所以，随着这本书一起再

    出发的，也包括了我自己。

    最后，我想将我博客中曾写下的话放在这里自勉并供读者参考：学习与不学习

    的人，在每天看来是没有任何区别的；在每个月看来差异也是微乎其微的；在每年

    看来的差距虽然明显但好像也没什么了不起的；但在每5年来看的时候，可能已经是

    财富的巨大分野。等到了10年再看的时候，也许就是一种人生对另一种人生不可企

    及的鸿沟……所以，让梦想从此刻的行动出发吧。

    2013年11月8日 夜 北京

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    电子书下载!!!第一部分 正视投资

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    电子书下载!!!第1章 有关股市的事实

    股市在很多人眼里一直披着一层神秘的面纱，每个人都听过几段和它有关的故事，但很少有人真正

    思考过它意味着什么。所以在本书的最开始，让我们以一个客观的态度对股市进行一个全方位的审视。

    在这个过程中，也将对如何在股市中生存以及如何在投资的道路上找到自己的位置展开一系列的讨论和

    分析。

    1.1 低门槛与高壁垒

    股市这个游戏的进入门槛非常低，任何年满18周岁的公民只要去开一个股票账

    户，就能马上实现足不出户的交易。任何投资者都可以在几千只股票中自由地作出

    自己的选择，从决策到交易完成只需要敲几下键盘即可。这可能是有史以来最“简

    单”的工作，没有学历限制、不需要笔答面试、没有外貌和年龄段的要求、不受天

    气和地理因素的影响。可以说，进入股市基本没有任何门槛。

    但这个游戏的另一面却是要想成为真正的获利者面临极高的壁垒。

    1.1.1 少数人获胜的游戏

    对于股市，不同的人有不同的认识和理解。管理层说股市是现代金融和市场经

    济不可缺少的重要组成部分；学院派说股票市场是已经发行的股票转让、买卖和流

    通的场所：理财顾问说股市是理财的重要手段，股票是一种让资产随着时间增值的

    方法：老百姓传统上喜欢说股市就是一个圈钱的赌场。

    以上说法我觉得都有一定道理，但如果要用一句话来描述股市，我想它是“一

    个注定最终只有少数人获胜的财富游戏”。这是完全从结果下的结论，这个结果与

    我们认为股市是怎样的、抱着怎样的期待来股市以及股市具体处于哪一个发展阶段

    都没有太多关系。随着近些年来巴菲特的名声在国内如日中天，一些投资者将巴菲特的话简单孤

    立地拿出来做宣传，频频提出“投资其实很简单”之类的论调，似乎在股市中赚钱

    是一个非常轻松和容易的事。不得不说，这是与我个人的观察完全相悖的，并且我

    认为这种论调对于投资者认识股市和投资客观上起到了极大的误导作用。

    让我们看一些基本的事实：从1608年世界上最早的证券交易所在荷兰的阿姆斯特丹成立至今，股

    票已经存在超过400年了。在这400多年中，古今中外的各个证券市场经历了数不清的牛熊转换。以最

    成功的美国市场为例，其中最具代表性的道琼斯指数在1906年1月时约为100点，截至2012年12月末约

    为13200点，106年间增长了132倍。具《上海证券报》的一个统计，过去30年美股涨幅排名前五的行

    业涨幅分别为：信息服务229.77倍、批发零售131.34倍、生物医药77.86倍、电子半导体电讯57.65

    倍、消费品41.09倍。

    但即使是在这样超长期持续上涨、不断孕育出大牛股的市场里，我们又见到了

    多少获得良好长期回报的投资者呢？美国的股民们因此获得了投资普遍的成功吗？

    答案是：没有。不仅没有获得普遍的成功，在整个美国证券历史中反倒是充斥

    着血本无归的惨剧。那么，在还处于发展成熟期的中国股市中，我们得以自信满满

    的理由何在呢？

    可以说无论在任何市场投资，都注定了将是个最后只有少数人获胜的游戏。如

    果哪个阶段它让你看到了大多数人都在赚钱，甚至大赚特赚。那我们最好小心，因

    为几百年的历史告诉我们，每一次都没有例外，”我个人”成为一个例外的概率就

    更低。

    巴菲特确实说过“投资很简单”，但他说这句话的时候我们最好想想这句话是

    否对所有人都成立？说投资很简单的巴菲特，是哥伦比亚大学经济学的研究生，导

    师和毕业后的老板是价值投资的伟大开创者格雷厄姆，他在说“投资很简单”的时

    候已经从事投资很长时间并且取得巨大成功。就像拳王泰森告诉你拳击很简单，梅

    兰芳告诉你京剧很简单，李宁告诉你体操很简单一样，恐怕大多数人听了后都会有自知之明。但创造了投资界神话的一位老人说这句话的时候，为什么很多人就欣然

    接受了呢？

    何况，巴菲特的原话是：“投资很简单，但并不容易”。太多人大大高估了前

    半句对自己的适用程度，而远远低估了后半句所隐含的极高壁垒。

    也许有人看到这里已经满腹狐疑了：哪儿有你说得那么难啊？我就觉得很简单

    啊，股市的赚钱确实很轻松啊。好吧，如果这是一种真实的感觉，那么有三种可能

    性：

    第一，阅读本书的时候恰逢一个大牛市，股市基本上已鸡犬升天：

    第二，正好处于个人运气非常棒的阶段，俗称的买啥啥涨卖啥啥跌；

    第三，确实是人中罕有的天才。

    第一种：在一个蓬勃的上涨市中你确实会发现赚钱其实很简简单，牛市就是一

    个分辨不出谁是傻瓜的环境。我向来认为牛市和熊市都是让人忘记历史和未来的特

    效药，比忘情水的效果好多了。所以第一种情况得出投资很简单是很自然的。而且

    说这话的人往往与说“股市是毒药，这辈子再也不碰了”的是同一批人。只不过在

    牛市喜欢说“简单”，在熊市喜欢说“毒药”而已。

    第二种就更有迷惑性，明明股市并非鸡犬升天，但我的成绩就是好，这总不能

    用“牛市”来解释了吧？很遗憾，这依然可能是运气的眷顾而不是能力的结果。在

    一个不过几年的环境内，由于市场偏好等因素的差别，股价是可以完全脱离其价值

    规律而呈现高度不规律的波动性的。在这种较为随机的环境里，一定会出现一些幸

    运儿。这就像那个著名的故事：1000个人扔硬币，每次将扔到正面的人留下，20次

    后真的会出现一些连续20次都扔了正面的家伙。但如果他认为自己能留下是因为技

    术好而不是幸运，那么可以试试继续以此为职业扔5年、10年看看结果如何。我也不否认第三种情况的存在。但常识告诉我们天才必然是一个极小概率的事

    件，特别是当一堆人都认为自己是天才的时候，这事儿就更不靠谱了。何况，我相

    信没有天才会需要和恰好翻开这本书，所以这种情况可以从统计意义上忽略不计

    了。

    其实通过常识就会很清楚，就算是经营一个小百货商店或者小饭馆，在激烈的

    竞争中想获得很好的收益也是件非常不容易的事情。怎么一到了证券市场上就突然

    天上会掉钞票了呢？经济原理告诉我们，任何一个行业要想获得超额收益都需要有

    一个壁垒，股票投资不可能是个例外。

    我曾经想，到底怎么才能解救大众：一个超级牛市，或者开诚布公的股神，完

    美的制度？最终答案是，什么也拯救不了。或者这样说，让大众都轻松地从股市中

    赚钱这个目的本身就是“反科学”的，如果实现，那么社会从此会一路倒退。那些

    因为大多数人赚不到钱而痛心疾首的人，其实自己还没走出认知的怪圈。

    在我看来，只有充分认识到股市将注定是少数人获胜的游戏，充分理解投

    资“简单但不容易”的内在意义，才算是开始正视了投资，开始有机会进入投资的

    大门。因为认识到这一点的人，很自然地会思考下一个间题：我凭什么才能在这样

    一个最终注定是少数人获胜的游戏中胜出呢？

    1.1.2 三重困难、四种层次

    知道在股市投资获利是一件困难的事固然是件好事，但更重要的是知道它难在

    哪里。知道难可以让我们正视它，但只有知道困难来自哪里才能帮助我们更好地学

    习并自我提升，从而提高成功的概率。

    曾经有朋友问我怎样才能在股市获利，我想了想最终给的答案是：低买高卖。

    朋友颇为失望，我理解他的想法但我认为他并没有清楚地理解我的答案。我并没有搪塞他，股市获利的本质就是低买高卖。任何一笔投资要想获利，其表现形式

    必然是卖出价高于买入价。但所有的困难和问题也就发生在这个环节中。

    不妨想想股价是由什么构成的呢？很显然，是“每股收益×每股估值”。也可以

    理解为公司的业绩与公司在市场上所获得估值的乘积。那么由此事实推导，我们想

    要获利必然要通过以下几种途径：

    (1)在枯值不变情况下，公司在未来卖出时的业绩高于你买入时的业绩；

    (2)在业绩不变的情况下，公司在未来卖出时的估值高于你买入时的枯值；

    (3)公司的业绩和枯值都高于你买入时的业绩和估值。

    由此可以推导出，在股市中获利的两个关键变量是：公司未来的业绩走向和市

    场给予公司的估值。

    1.投资者的三重困难

    那么问题来了，对这两个关键变量的判断和把握，是一件简单和容易的事情

    吗？毫无疑问这远非那么简单。至少有三个最重大的困难是每一个投资者都要面对

    的，见下图。第一道难关是“企业经营的不确定性”。公司的业绩是一个结果，是其在特定

    商业环境下面对竞争交出的成绩单。但只要是竞争就没有100%确定的，越是自由市

    场环境下竞争的强度就越高。所以要达到投资获利的第一个条件“取得未来更高的

    公司经营业绩”就需要对企业的商业前景进行推断，而这一过程融合了从企业管

    理、市场营销到财务会计，甚至是特定的专业知识的一系列学科的内容。但这仅仅

    是初级的，真正优秀的投资者必须具有敏锐的商业判断力，能够对于其商业价值和竞争格局有一个前瞻性的认识和判断，这种能力的培养并非靠学院教育就可实现，往往还取决于一个人长期实际工作经验的积累，甚至是对社会发展规律的观察和感

    悟。

    第二道难关来自于”证券市场定价的复杂性”。如果仅仅是预料到一个公司未

    来的经营绩效将会增长就可以在投资中获利，那么在股市的投资起码能简单一半。

    但很可惜，在股市中大量的实例表明，即使你准确判断到公司未来的业绩还会增

    长，依然无法让你赚钱。因为股市从本质上而言并非是对企业业绩进行交易的场

    所，而是对企业业绩的预期进行交易的场所。市场定价的复杂性就表现在，股价往

    往并不与企业业绩呈现同步，企业的投资价值也并不与其当期的业绩增长高低、规

    模大小呈现完全的对等关系。市场会以复杂但精密的方式对不同类别的企业和不同

    阶段的企业差异化定价，有的会溢价有的会折价，如果不理解其中的原理和逻辑，就会出现买了最伟大的企业却亏损的尴尬。

    第三道难关就是“市场对人性弱点的放大”。我们经常见到这样的情况，某人

    对某只股票的判断最终被证明是正确的，但他最后却非常懊悔。为什么呢？因为他

    根本就没买，或者买了又扔了，又或者在一只大牛股上只有很少的仓位。“看对做

    错”这种事儿在投资上屡见不鲜，“看对”属于学识上的问题，“做对”可就要面

    临克服人性弱点的考验了。股市在某种程度上与赌场很像，就是它们几乎都是精确

    瞄准了人性中最根深蒂固的弱点而设计的：贪婪、恐惧、犹豫、自负、盲目、急

    躁、患得患失……它是一个人性的放大器，可以用最有效的方式让人失去理智。

    常说喝酒和打牌能看清一个人的秉性，但是我说，这和股市比起来简直是小儿

    科了。一个人最真实的秉性其实是在股市中得以展现——这里没有表演的成分，却

    有金钱这个现实利益的考验。所以一个内心不强大、无法在压力下保持理性的人，哪怕才高八斗、智商超群，也注定只能成为这个市场中的失败者。2.投资能力的四个等级

    我相信只要在股市中打拼过几年的人，恐怕都不难体会到这三个困难的厉害之

    处。反过来讲，这三大挑战也就成为了在股市中成功的最大壁垒。具体来说，拥有

    以下三种能力的人才有望在股市中成为最终获利的少数人，也即七亏两平一赚中

    的“一”。如果用这三种能力去衡量股市中的各种人，可以分为以下四种投资能力的等

    级：在我看来第一种人在哪个市场里都属凤毛麟角，这个层次既需要深厚的专业素

    养、卓越的眼界、深邃的历史观，又要具有敏锐的风险嗅觉和超人的意志力。他们

    是普通人膜拜的偶像和学习的楷模他们不但大胜而且长胜。

    第二种人是股市中优胜者的主力学识修养较为完备又往往在某方面特别突出，性格上恰好又很适合在股市中生存。这种人只要不自己放弃原则去做危险的举动，实现财富上的满意回报只是个时间问题。

    第三种人的结局会有非常大的分野。这种人往往在某一项能力上具有硬伤，也

    许是性格天生不适应股市投资的要求，也可能是在对投资相关的理解上存在重大偏

    差(往往是过于偏执和极端)。这种缺陷很容易在某种市场环境下遭遇大败，甚至

    是一蹶不振。而又由于其在某些能力上的突出，并且由于偏执而敢于下赌注，在运

    气很好的时候很可能创造出阶段性的投资佳绩。

    第四种人就简单多了，他们绝大多数会成为“七亏”中的一员，运气较好的会

    在多年的折腾后收获“两平”的结局，长期来看基本不可能进入“一赚”的行列。

    1.1.3 糊涂赚还是明白亏

    很多股民都喜欢说：赚钱就是硬道理。然而在股市里，赚钱有时候会成为一件

    坏事，亏钱反而可能是个好征兆。这不是个脑筋急转弯的问题，其实只不过是从不

    同角度来看而已。

    糊涂赚的危害

    如果是从糊里糊涂的赚，到明明白白的亏那么不但不是个坏事反而是一个进

    步：因为从长期看前者必然会沦落到糊里糊涂的亏，而从后者才开始有机会走向明

    明白白的赚。所谓糊里糊涂的赚，通常就是把”偶然性”当作必然性。比如今天买

    入一个股票，其实无论如何明天也有50%的概率是会涨的。但是如果真涨了，有人就不会考虑到其中的偶然性因素，而是认为自己的决策高明。

    以一天的情况来看，似乎并不容易让人犯糊涂，那么不妨看看另一种情况：在

    一段期间内，甚至此期间可以长达几个月甚至几年，很多人可能都会保持某种“正

    确性”，但却忽略了“正确的结果”其实很可能是被错误的“理由甚至此期间可以

    长达几个月甚至几年所支撑的——这是股市所特有的一个现象，即“错误的奖励甚

    至此期间可以长达几个月甚至几年。

    如果你是一个汽车修理工，你不可能因为给客户更换错了一个配件而得到奖赏；如果你是一名理发

    师，你也不可能因为给客户理了个糟糕的发型而受到奖励。但在股市中，错误的行为有时候反而会得到

    阶段性的收获。

    比如，2007年从4000点开始“黄金10年”的欢呼，至少可以“对”2000多点，而这期间所有逐渐

    警惕起来的人都会成为“傻子”。又比如，纳斯达克的疯狂并不是几个月而是长达4年多，连巴菲特在

    此期间也被认为“该扫入历史的垃级箱了”。

    所以，糊里糊涂的赚，其实是一大堆投硬币者之中处于幸运阶段的偶然表现而

    已，其最大的问题就是缺乏持续性。最弱小的糊涂分子，持续性差到每天可能都不

    一样，每个买入的获利概率都呈随机分布：稍微幸运些的糊涂分子，则可以保持一

    段时间的顺风顺水，而一旦特定的环境改变，他就将无法再持续——甚至更糟，用

    错误的方法继续应对而导致最终的惨败……

    当然，这并不是说必须要有一种无论任何情况下都适用的方法。其实恰恰相

    反，不妨认为其实根本没有这种方法——因为市场的偏好和偶然性是无穷尽的但是

    每个人的能力范围却总是有限的。

    明白亏的益处

    明明白白的亏，其实就是一种反思——是在不可持续的糊里糊涂的赚与亏之

    间，开始意识到自己的能力“其实很有限”，而市场“其实很复杂”；开始客观看

    待和分析总结自己每一笔投资胜败的原因所在：开始知道市场的什么部分是规律，而什么部分其实不过是随机事件而已；不会再将偶然性因素导致的“赚”归功于自

    己的英明神武，而将必然性因素导致的“亏”却归咎于所谓的市场不成熟。所以一

    时的赚和亏只是一个阶段性的节点，在我们永远退出市场前，这个游戏的结局都是

    不确定的。如何读懂这个游戏，才是最终结局的决定性因素。

    只有经过了这个步骤，才有可能最终走向明明白白的赚，才能使得自己的投资

    绩效具备可持续性。这种可持续性，完全不是指在任何时期都可以赚钱，而是指找

    到一种可不断复制的、把握了市场长期核心规律的模式化投资方法。

    虽然这种方法会阶段性地显得“无效”，但那不是投资方法的问题，而是任何

    投资方法必然不可能覆盖市场的所有时间和特点的问题，但是这与“幸运”的区别

    在于：正确的投资方法即使是放在以几十年为一个单位的不断循环中也是经常有效

    且可重复的，而且时间越长越体现出必然性——而幸运只存在于某个特定的时空背

    景下，且时间越长越显示出其偶然性的一面。

    1.2 股市也没那么可怕

    上面的内容也许会让很多人对股市的跃跃欲试冷静下来，但我无意于将股市描

    绘成一个洪水猛兽。事实上，股市也确实没有那么可怕，甚至其成功的道路比你想

    象的更清晰。关键是，走正确的道路。

    1.2.1 小概率中的大概率

    很多人都说股市像赌场，对很多人来说股市确实也就是赌场。但在我看来赌场

    根本不需要“场”，赌徒到哪里赌场就在哪里。哪怕是一副扑克牌、几个石头子儿

    都可以赌。在股市里要想赌就更容易了，而且各方机构为了更好地服务于“赌

    民”精心推出了各种各样的赌具；股票不够玩那就来股指期货，可转债和普通基金

    不够玩那就来杠杆基金，国内的不够玩那就到国外市场开户。我经常说：做投资者还是做赌徒，是个自由的选择。股市就是一面镜子：你天

    天看到的是内幕消息，那么你就会成为消息追逐者；你天天看到的是赌博，那么你

    就会成为赌徒：你天天看到的是均线指标，那么你就会成为交易者；你天天看到的

    是企业经营，那么你就会成为投资者。没人规定在股市里一定要如何，自己种

    下“因”自己收到“果”，如此而已。

    投资确实是一个艰难和高壁垒的游戏但它不是真的青面獠牙吃人不吐骨头。一

    方面我们确实看到很多股民在证券市场中倾注了大量心血依然惨败而归，但另一方

    面却是市场的少数获利者简单的让人难以置信。

    2010年初俄罗斯媒体报道了一则有趣的新闻，有一只名叫鲁莎的大猩猩，从30只股票中挑选出了8

    只，如果有人据此买入并持有1年，那么这只大猩猩的“投资组合”将带来3倍的回报。就是用这种谁

    也摸不到门路的投资法，猩猩将俄罗斯国内94%的基金业绩甩在身后。更有趣的是《金融时报》也公

    布了一项类似的研究，证明大部分经过计算机刺激的猴子在1938～2011年都能战胜股票市场——多么

    让人敬佩和不可思议的猴子啊!

    如何看待这一现象？这些猴子没有知识，没有背景，甚至没有思维，它们所选

    择的公司基本上是随机乱点的，从这一点来看它们几乎毫无胜算。但它们相比人类

    也有一个容易被忽视的巨大优势，那就是它们根本没有财富的概念，所以面对股市

    的波动绝无任何贪婪和恐惧。

    我当然不相信在家里养只猩猩并且靠它来扔飞镖就能成为股市赢家，除非有事

    实证明成千上万只猩猩在任意一个5年间扔飞镖获胜的概率都非常高，否则这不过是

    一个不具有统计意义的偶然现象而已。但这一现象也说明了，股市里的惨败其实大

    多数都是“自我折腾”的主动性行为所导致的。

    在股市中取得优秀收益的确实永远只是少数人，但这是否真的说明证券投资是

    个结局完全随机、大家都是在里面拼人品和运气的赌博游戏？

    答案显然是否定的。做投资某种意义上说是在寻求超额收益的“小概率事件”。但“概率小”不是因为投资真的毫无规律，完全就像***一样呈现收益的

    随机波动。而是因为市场里真正明白“什么是正确的事和愿意坚持做正确的事”的

    人始终是稀缺的分子。所以只要踏出这一步，你就会发现沿着这条路走下去，投资

    的成功事实上恰恰是某种“大概率事件”!

    而且正是因为这个市场中不懂得、不愿意去做正确的事的人太多，这就给了真

    正觉醒的人更大的机会。就像在一个普通的商业市场中，也许最终的胜出者高度垄

    断了市场的绝大部分份额，其他大部分公司都以失败而告终。但你不能因为最后只

    剩下的几个垄断者就说这个行业不赚钱，是赌博。相反，正是因为他们的竞争对手

    太弱小，所以他们反而可以掠取市场收益的大部分，成为最大的赢家。甚至可以这

    样说，如果一个市场中大多数的参与者越是不理性，越是缺乏专业知识，越是赌博

    心态浓厚，这个市场就越是提供了巨大的机会。

    对此持怀疑态度的朋友不妨看看巴菲特是怎样说的。

    “投资者能否取得优异的投资成果，这既取决于你在投资方面付出的努力和拥有的知识，也取决于

    在你的投资生涯中股市的愚蠢程度有多大。股市的行为越愚蠢，有条不紊的投资者成功的机会越大。遵

    从格雷厄姆的建议，你就能从股市的愚蠢行为中获利，而不会成为愚蠢行为的参与者。”

    ——巴菲特在为格雷厄姆《聪明的投资者》一书作的序言股市中确实充斥着各

    种愚蠢，对此我们无能为力。但关键的问题是，我们应该自问一下，自己是愿意成

    为愚蠢中的一员，还是与愚蠢的行为划清界限并从中笑纳收益呢？

    1.2.2 虚假的安全感

    在决定投资之前，有一个关键的问题需要搞清楚：股票到底是不是一份可靠的

    资产？我们来看一些相关研究资料。

    下图是一个全球主要证券市场长期回报率的调查，在这个调查中并不是只有美

    国才有优秀的股市回报，几乎所有实现了长期发展的国家都具有非常稳定的回报率。在一个长达112年的时间周期内，各国股市统计中的平均复利回报率约为5%，要注意到这是扣除了通货膨胀之后的真实回报率。在这个调查中，债券这一让人感到安全和愉快的“避风港”的长期收益率却非

    常低，几乎产生不了什么回报。如果手握现金或者仅仅是存在银行里的话，长期来

    看更是无异于对资产的自杀。

    这是因为每个家庭的财富都面临一个共同的敌人——通货膨胀。30年前万元户

    算是大富翁了但现在1万元可能只是一次出国旅行的费用。长期来看，通货膨胀就像

    一个持续散发着巨大热量的太阳，而储蓄和现金资产就像一座不断在融化的冰山。

    所以现金是一种看起来很安全但实际上非常脆弱的资产。对此《《国富论》的作者

    亚当·斯密在200多年前就一针见血地指出：“纸币只服务于那些有权操纵纸币发行

    的人而让那些辛苦挣钱储蓄的人看起来像傻瓜”。

    在这一点上股票却显现出与常人观感完全不同的一面。下图是《股市长线法

    宝》的作者杰米里J.西格尔对于股票、债券、国库券在不同持有周期下盈利及亏损

    幅度的一个统计。来源：《股市长线法宝》一书21页根据这项研究，如果仅以1～2年的持有周期来看，股票的波动范围确实非常

    大。它有从66.6%的正收益到一38.6%的亏损这样宽的波动区间。这与人们印象中

    股市总是“暴涨暴跌”的印象比较接近。但如果将持有周期提高到5年，那么股票最

    坏的回报率也只有-11%其波动的区间已经与债券非常接近。但是当投资周期上升到

    20年时，即使是最差的股票投资回报率也是正数，而此时债券和国库券的最差收益

    率已经是负数(跑输通货膨胀)——不要小看这一3%的亏损，放在20年的时间积

    累下这相当于损失了一半儿的实际购买力。当时间拉长到30年，股票的收益显示出

    更大的优越性。

    请注意，这里的投资年限并不是指持有特定的某只股票，而是只要持有的是股

    票资产即可，无论在这一过程中其投资组合进行了怎样的更替。

    这个重要的统计揭示了一个让人震惊的事实：如果基于家庭资产的长期增值和

    保值，股票才是最为可靠的中流砥柱。在西格尔教授的另一个研究中，统计了各类

    主要资产在1802～2006年的实际总体回报率(以美元计。考虑到这期间的物价指数

    的变化，反映的是实际购买力)。如果在1802年每样资产投资1美元到2006年时的

    实际购买力结果如下：可见在经过了漫长的时间洗礼后现金的实际购买力已经缩水到了原来的6%。也

    就是说原本的千万富翁将只剩下60万元的购买力。黄金大体还保持着原本的购买力

    水平，能够也只能够“保值”。国库券和债券的情况要好得多，但相比股票而言所

    有的资产回报率都不在一个水平线上。在长远的视角下，股票成为追求资产增值极

    具吸引力的选择。与这个事实相对照的是近期对于美国家庭资产分部情况的一个统

    计，如下图：图片来自网络从统计中可见，越是富裕的阶层其财产中商业股票和投资所占的比重越高(最

    富裕的1%其商业股票+投资占资产比重近80%，中上层这一比例为45%左右，中下

    层只有不到20%)，经济水平越低反而越缺乏投资的意识。对大多数人来说早早的

    高负债买入房产的心理，或者把钱干脆花掉的愉悦感都是难以克服的。意识，是财

    富分化中最首要的区别。如果说智商决定了人对复杂知识的学习能力，情商决定了

    社会化活动的能力，那么财商就决定了一个人能否借助大势积累财富的能力。

    因此，对待股票一定要有长远的眼光股票作为一项资产选择是不容忽视的，拥

    有优秀公司的股权将是普通人实现资产长期保值和大幅增值的最佳选择之一。而现

    金这种能带来虚假安全感的资产，长期来看必然会使你成为通货膨胀的最大受害

    者。当然，股票投资的专业化要求很高，对于绝大多数人而言定期投资于指数基金

    可能是一个最合理的选择。

    最后还是特别强调一下，所谓的现金输家是站在长期的角度而言，就两三年的

    周期来看，通货膨胀一般不会给现金持有者带来太大的伤害。一年的通货膨胀率扣

    除银行利率后的损失不过几个点。但如果一笔不明智的投资，则很可能在短短几个

    月内就给你带来30%以上的损失。所以，通货膨胀可能是促使我们正视股票资产配

    置价值的“长期理由”，但却不是盲目冲向市场的借口。

    1.3 远离“大多数人”

    如果有人问我在股市中怎样才能成功？我可能很难用一句话确切地讲清楚。但

    如果你问我在股市中怎样才可以确保失败？那我可以很直接地回答：当你的思维和

    行为模式与股市中的绝大多数人都一样的时候，你就可以确保失败了。

    熟悉我的朋友知道，在我的博客或者微博中经常出现一个叫“大多数人”的对

    象。我对他们的重视程度并不会低于各个投资大师们，因为读巴菲特千百遍也未必成得了巴菲特，但读懂股市中注定失败的绝大多数人都是怎么搞砸的，然后避免他

    们的共性，至少可以立于不败之地。那么看看下面这些人的特征是否似曾相识呢？

    ●大多数人总是在捉摸明天的涨跌，希望看透下个月的轮动机会，却从没考虑过

    长期而言持有什么样的资产或者以什么样的收益率背景下取得一笔好的资产对于自

    己一生财富的意义。

    ●大多数人总是用最多的时间来研究最容易变化的东西，比如政策、经济数据、技术指标、专家观点等，却从来没意识到投资中“不变性”的因素其实才是股市获

    利最重要的因素。

    ●大多数人总是抱怨指贵或者抄作业或者干脆什么都不干，却从来不愿意自己翻

    开书学习或者找找资料做功课。对他们来说，鱼竿、鱼钩和渔网都是废物，他们只

    想要天上掉下来的鱼。

    ●大多数人可以忍受被套50%而5年都一动不动却经常在被套5%的时候就焦躁

    不安了，更不愿意在这时仔细理清楚这笔投资的初始理由和头绪。

    ●大多数人可以对几十个甚至任何一个股票看上5分钟就夸夸其谈，却从来没有

    对任何一个企业有哪怕稍微深一点点的研究和分析。

    ●大多数人总是说“适合自己的投资方法就是好的”，却没想想这其中的荒谬之

    处：规律就是规律，只有你顺应不顺应它，哪里有“规律”跟着你的喜好来走的道

    理？

    ●大多数人总是在市场最热闹的时侯信心满满并将收益归功于自己的明智，又在

    市场最低迷的时候绝望悲伤并将亏损归咎于管理等外部因素，却从来不去审视自己

    真实的分量和档次。

    ●大多数人既怕亏钱也怕赚钱，亏了惊慌失措，赚了手足无措；同时大多数人既怕空仓也怕满仓，总之市场无论如何总是让他没有自在从容的时侯。

    ●大多数人总是盯着过去和现在，却不知道更重要的是着眼未来。

    ●大多数人要么对市场根本不闻不问，从来不关心自己的投资；要么必须天天甚

    至时时刻刻看着走势图才安心，总之不走极端就不其是“股市玩家”。

    ●大多数人要么认为投资根本就是一场赌博所以干脆闭眼上拼人品吧；要么就认

    为一定存在什么百战百胜的葵花宝典甚至数学模型型(不管是技术上的还是怡值上

    的)，并且为此孜孜不倦，却不明白投资其实是科学性(企业分析及市场规律)与

    艺术性(价值观及对得失把握)的结合和平衡，既不是赌博也没有什么完美的招

    数。

    ●大多数人能说出很多个股神、专家的名字和语录甚至生平，却说不出自己买的

    任何一个企业的毛利率和净资产收益率是多少。

    ●大多数人喜欢传诵各类股市奇谈和传奇故事，喜欢追逐各类神奇的概念和故

    事，却似乎不知道这个世界上有种东西叫“常识”。

    ●大多数人今天羡慕价值投资的好，明天崇拜技术分析的妙，后天又被其他某个

    新鲜的方法吸引，却从来没明白这个世界本没有十全十美，不懂得失的必然也将患

    得患失。

    ●大多数人天天骂股市，但是你跟他说他不是这块料干脆远离股市的时候，他却

    可能转过头来骂你。……

    投资大师巴菲特的搭档查理·芒格曾说：“我想知道我会死在哪里，这样我就永

    远不去那个地方。“这个有趣的想法确实对投资有很大的启迪。很多时候我们思考

    更多的是怎样成功，而不是如何避免失败。我们学习了太多站在金字塔顶端的成功人士的传记，却对数量庞大但悄无声息的失败者视若无睹。这有巨大的隐患：成功

    可能是多种因素的共振并且可能包含了某些偶然性因素，而失败往往具有更多的共

    性因素和必然性。

    所以在股市中，一定要注意“绝大多数人”。他们的行为热度是市场中的一个

    指针；他们的特点是每一个成功的投资者都需要竭力避免的；他们忽略的正是投资

    者应该重视的；他们难以忍受的正是我们需要坚持的：他们感到舒适快乐的反而是

    需要警惕的；他们狂热聚集的时候我们远禽：他们黯然神伤并发誓再也不碰股票的

    时候，千载难逢的投资机会往往就在眼前。

    这听起来确实有些残酷，但确实是避免失败的一个有效方法。对于高度符

    合“绝大多数人”特征的人来说，股市确实是可怕和凶险的。但对于能够认识到这

    点，并且走出“绝大多数人”行为桎梏的人来说，股市将开始呈现出完全不同的一

    片天。

    本书由“ePUBw.COM”整理，ePUBw.COM 提供最新最全的优质

    电子书下载!!!第2章 你其实也有优势

    前面说了很多投资的困难，枯计给一些跃跃欲试的朋友当头浇下了一盆凉水。但其实很多人没有意

    识到，作为一个普通散户其实是具有机构投资者所缺乏的优势的，而且这种优势对于投资绩效的影响是

    不可低估的。本章中我们将探讨如何认识和运用这些优势。

    2.1 学会扬长避短

    我遇到的很多个人投资者都曾有这个疑问：作为普通散户，我们既没有基金券

    商们豪华的研究团队，也打听不到公司的内幕消息，甚至还缺乏对金融学上各类专

    业名词和术语的理解，也没有专门的相关数据资料的获取渠道。在这样的市场中，我们有希望吗？我们能成功吗？

    答案是肯定的，但前提是：我们必须懂得扬长避短。机构投资方的优势确实在

    于豪华的团队和各种专业资源。但是这种优势的背后也有着被忽视的巨大的弱势，如下图所示：2.1.1 专注也是竞争力

    我们都知道，虽然机构投资者有庞大的研究团队，但它们的精力却被分摊在几

    百个公司上，因此具体到某一个公司上反而并没有什么专注性。这是由机构的基本

    特点决定的：由于掌管着巨大的资金和发行了很多的产品，所以从产品易管理的角

    度绝大多数的机构都遵循着一些程序化的东西，比如“单个持仓比重限制”等。同

    时，其所雇佣的庞大研究团队也让他们有一种“我可以研究得很宽”的自信，整个团队不但要顾及几乎所有行业，同时也对于每一个行业的公司进行了广泛的覆盖。

    这种现象的结果，就是在具体某一个企业身上其研究的深度和投入的精力并不一定

    明显超过普通投资者。因为专注和长期的跟踪研究，一些普通投资者对某个公司的

    整体认识对其经营规律的理解和价值内涵上的把握都超过了大多数机构的研究人

    员，这已经不是一个少见的现象。

    2.1.2 时间与长期利益

    另一个重要的问题，就是机构投资者的业绩考评机制的短期化逼迫所有人都身

    不由己地追逐“短期业绩”。由于各种基金排名向来是最吸引市场眼球并且对于基

    金的销售具有重大的推动作用，因此如何在各类基金排名和评比中名列前茅就成了

    一件优先级非常高的事。基金用业绩说话本来无可非议，然而遗憾的是这种排名往

    往过于推崇那些在短期(如半年或者1年)获得耀眼成绩的对象，这通常也是各类媒

    体竞相追逐的新闻题材。因此，基金经理们在这种利益驱使下不得不将大部分精力

    用来研究“下个季度，下几个月，最长也不过是下1年这种周期上谁能涨得更多”这

    种间题。在这一过程中，“投资”也就慢慢地走向了“投机”。而且这一行为导致

    了两个明显的结果：

    第一，企业基本面上任何短期的变动因素都会被市场填补得非常迅速。

    第二，企业长期竞争优势和价值创造能力在很多时候都会被机构忽略或退居次

    要。

    这反映到市场上的表现就是：市场经常因为一些短期消息(业绩大幅增长、亏

    损：公司并购；政策鼓励或者收紧：货币政策等)而大幅波动。这些机会的背后，拼的恰恰是研究的宽度和获取信息的速度。很显然，作为一个个人投资者，如果真

    的去和基金们拼对短期基本面的反应能力，去拼收集消息的能力是非常不明智的。但另一方面一个企业即使其长期前景非常的值得期待但只要短期内它似乎缺乏

    强烈上涨的诱因，也会被机构投资者们抛弃。这也许不是因为他们完全没有意识到

    企业的价值，而是因为每个月的排名都需要他证明“自己在当下的能力”而不是对

    未来的洞悉。也许他们同样很无奈，但是他们无力改变。由于整个证券投资市场竞

    争激烈，机构投资者大多数都是通过做大资金规模之后靠着管理费盈利，所以就必

    须在证券市场的业绩争夺战中争分夺秒甚至“火中取栗”。

    我们可以看看“绿大地”的例子：2010年3月底的时候，绿大地只有3家基金进

    驻。就在3月底公司发出了旱情影响业绩的公告，在公告中管理层的逻辑非常荒谬怪

    诞(只因为一个旱情就决定要卖出其业务赖以为生的林地资产)，且在这之前已经

    出现业绩预告大幅变动、会计事务所被变更等典型的高危现象。然而就是这样一家

    已经显示出情况非常不妙的企业，到6月的时候进驻的基金却大幅提升到了15家。而

    仅仅是因为绿大地发布了全面转型进军绿化工程领域的公告——当时市场正好在热

    炒绿化工程板块，这个公告带来了短期的“股价驱动因素”。

    但结果如何呢？仅仅过了几个月，绿大地的董事长便因涉嫌欺诈被依法拘留，公司也被st，股价自2010年末最高的44元一路狂跌到最低的10元。这个故事里机

    构投资者的行为与其说是其专业水准的过失，倒不如说是对短期股价的过分看重和

    由此导致的赌博心态造成的。下图是一个著名券商对于某只股票的评级历史，图中三角形的标记都代表

    其“推荐买入”的时机。我们可以看到，几乎每一次的推荐都出现在阶段高点，而

    每一次的阶段低点都没有推荐。这并非孤例，事实上如果你愿意回头去翻翻牛市顶

    部区域和熊市底部区域的券商报告，就会发现越是上涨越乐观、越是下跌越悲观已

    经成为一种“惯例”，这种事实是否值得每个个人投资者深思呢？图片来自网络

    专业机构参与建造空中楼阁并非只是中国的专利，实际上这种情况在华尔街也

    是屡见不鲜。看两个让人印象深刻的例子：可见，大型专业投资机构远非像普通人想象的那样“明智”。这其中的原因主

    要就是被不健康的各种制度扭曲了投资的本来面貌：从投资于一个实业和一份资产

    从而获得可靠的长期盈利，变为了追逐市场风潮并且在你追我赶的博弈中胜出。

    与之相比，个人投资者的最大优势就在于“自由的时间”——不需要参与各种

    业绩排名，因此也就没有必要太关注短期的净值波动，从而有可能更多的思考一些

    长期决定性的问题。

    2.1.3 不必随大流

    除此之外还有一个仓位的限制问题。股票型基金等产品对于仓位有严格的上下

    限规定，这就导致就算你对于2008年的暴跌有所预料也必须最少以6成的仓位去硬

    扛，你发现了一个最看好的企业却最多只能以1～2成的仓位买入。而个人投资者并

    没有这种限制完全可以根据市场机会和风险的总体状况来选择最有利于自己的仓位

    结构。另一个影响机构获得长期优秀业绩的障碍来自于对职业风险的自我保护。很显

    然，站在基金经理和资产管理者的角度来考虑，最高的职业风险并不是平庸的业绩

    ——反正大家都不好的时候，只要我不是最糟糕的就可以了。如果是在熊市，世道

    不好正好是业绩差劲的绝佳借口；要是在牛市，反正是鸡犬升天更不需要什么好点

    子。相反，为了优秀的业绩而去特立独行可是具有高度风险的。一个大家都看空的

    板块你去逆向买入，你不但要确保方向性的正确，而且在业绩排名短期化的压力下

    还必须在一个有限的时间段内就得到业绩的证明。否则，即使最终证明你是对的，但在那天到来之前可能你早就被下岗了。

    具有独立的想法就要冒风险，然而人都是利己和理性的，当可以用很正当的理

    由来维护自己的职业利益的时候为什么要冒这个风险呢？

    对此现象彼得·林奇也曾说“在饭碗的压力下，只有极少数的专业投资者才有勇

    气购买不知名的股票。华尔街有一条不成文的潜规则：如果你因购买的是IBM的股票

    而遭受损失，你永远不会丢掉饭碗。而我将继续尽可能像一个业余投资者那样思考

    选股”。可以想象，如果以确保职业利益和降低职业风险作为主要目的，而总是去

    购买那些被市场青睐和毫无争议性的股票，怎么可能获得超额收益呢？

    最后让我们设身处地想想机构投资者们的工作环境吧。当你每天上班就被一堆

    财经信息包围着，老板时刻在盯着你的组合净值的表现并且因此而脸色风云变幻，吃个午饭或者到走廊去抽根烟也被“某个大牛股又被谁谁给挖到了、谁谁真倒霉，这个季度又要排名垫底了”的议论包围着，在这种环境下，想保持一个淡定的投资

    心情可真是不容易。

    事实上我们看很多投资大师本身的投资模式就是非常“反机构化”的。巴菲特

    与芒格的伯克希尔管理着数百亿美元的资金却只有十几名员工，费雪的办公室和规

    模也很小，邓普顿专门躲开热闹的华尔街而把办公室设在一个偏僻的小镇，罗杰斯基本上就是一个个人投资者。这些投资大家们的行为，难道不能带给我们一些启示

    吗？

    2.2 专业知识是天堑吗

    也许有人会说：我不追求机构那样的覆盖面，我也可以对上述问题扬长避短。

    但有一个绕不过去的东西就是“专业知识”。比如我不像那些投资经理有过金融或

    者投资方面的专业学历背景，也不像研究员是医药或者化学、机械制造等专业出

    身，那么是否在研究相关企业的时候会面临一堵专业知识构成的牢不可破的墙？答

    案很简单：不会。

    我们还是先从一个实际的例子讲起：重庆啤酒。

    重庆啤酒花费了多年的时间要研发一种对乙肝有治愈作用的疫苗，如果成功，这将是一种革命性产

    品。对于疫苗是否可行，某家墓金的医药研究主管进行了完整的医学专业的逻辑推理分析，也进行了大

    量的实地调研。特别是这位研究主管曾是病毒学硕士，后师从我国治疗性疫苗专家、乙肝病毒分子生物

    学与免疫学学科带头人攻读博士，期间还参与了著名院士治疗性乙肝疫苗“乙克”项目的研究。他似乎

    已经专业到了无与伦比的地步了吧？可事实又怎样呢？

    最终被强烈推荐的这个疫苗产品，经过临床试脸其有效性“与安慰剂基本一致”，并且在结果爆出

    后遭遇了连续8个无量跌停的惨烈走势。值得注意的是，这并不是简单的“黑嘴”事件，实际上这家基

    金也根据这个强烈推荐真金白银地购买了大量的股权，甚至一度成为重庆啤酒的前十大流通股东之首。所以说对企业研究和理解的能力，实在是不能与“学位”“专业”简单画等号

    的。就算是一个金融投资领域的博士，他可能确实掌握了相当多的理论和扎实的基

    本功，懂得最深奥的学术概念并且可以写出极其复杂的各种模型，但这是否等于投

    资的能力？恐怕不能。

    因为首先投资不是自然科学，它并没有确定无疑的标准化定性指标和数学模型

    (其实就算是自然科学也存在着量子力学这种充满大量不确定性和概率描述的领域)。投资主要面对的是不确定性，而如何面对这种不确定性虽然毫无疑问需要一

    些基本的相关知识，但更重要的却是一种思维方式。而一个人的思维方式并不是由

    专业知识打造出来的(显然我们可以看到拥有相同专业知识背景的人在思维方式上

    相差极大)，它是某种先天加后天因素共同锻造的结果。

    另一方面，即使一个人学贯中西、满腹经纶，但如果没有长期的市场和商业实

    践，要想对企业有深刻的认知和理解我认为也是相当困难的。但商业的领悟力并不

    等于商学院的理论研究，相反学历教育往往教授了过多的条条框框。其实在我看

    来，投资的基础专业知识自学完全没有问题，然后再多阅读一些心理学、历史方面

    的书籍并静心地思考沉淀远比学院教育中如填鸭一般被塞进无数理论的贪大求全要

    有用得多。

    令人难以置信的是，投资的秘密其实早就摆放在了书店的书架上了，但人们总

    是轻视那些唾手可得的东西而更愿意相信一些自己得不到的传说和想象。作为投资

    者，能够在已经出现了这么久的证券市场和这么多投资大师的经典著作之后才接触

    股市，是一件异常幸运的事。这将让每一个人都有机会站在巨人的肩膀上思考，用

    前人的教训和宝贵经验作为自己成长的肥料。

    事实上，我见过的不少具有优秀投资能力和绩效的个人投资者，他们的工作经

    历都是完全与金融证券不沾边的。如果这些还不够有说服力，那么不妨这样看：如

    果投资者的专业背景是决定性的因素，那么这个世界上投资银行最成功的应该是银

    行职员，投资医药最成功的应该是研发工程师，投资白酒最成功的应该是调酒师，投资机械设备最成功的应该是技术员，可事实是这样吗？

    每个人都可能对特定领域的专业知识、人脉及信息方面有特定的优势。这种优

    势在相关企业分析中无疑是加分的。但如果没有对投资基本规律这个“1”的充分掌

    握，则类似专业知识这种无数的“0”就都没有太多的意义——千万别忘了，投资本身就是一个专业性非常强的领域。投资看待向题的方式，评估企业的方法是与一般

    的行业从业人员完全不同的。何况从我有限的职业经历来看，不管是哪个行业，真

    正具有深刻理解的都是极少数人。绝大多数的从业人员也许是比我们多懂一些专业

    名词，多知道一些业务细节，但对行业发展和企业发展的判断力上并不一定具有更

    深的思考。

    另外，互联网的发展和信息平台机构的发达也使得获取必要的专业信息变得不

    再那么困难。无论是收集相关的行业数据，还是研读一些企业基本面的调研报告都

    已经很方便这就使得专业知识不再被垄断在一个很小的范围内。

    从财务报表方面来说也是如此，少数不良公司的高管们可以费尽心机地做几个

    财务数据的会计调节，可以尽量控制一些事件的发生时机，可以人为地制造一些兴

    衰的烟幕弹，但是所有的这一切都是短效而表面化的。一个行业的发展态势一个企

    业的竞争优势的本质是很难被“表演，装饰”出来的。这也是很多“财务数字专注

    者”容易翻船的原因。将企业活生生的经营环境和经营要素评估，与调节余地较大

    且只反映当期情况的财务数据脱节，将带来巨大的风险。

    所以，个人投资者不必产生一种学历或者背景上的盲目崇拜和敬畏。一种错误

    的意识是很多人认为行业专家、企业内部高管是知道企业命运的，由此总喜欢站在

    揣测其行为和心理的角度来看问题。实际上他们虽然在具体运营和业务细节的了解

    上远胜普通投资者，但其实远谈不上掌控了竞争中的一切要素。与其做他们的蛔

    虫，不如回到商业的本质来看问题——有时“不在此山中”反而是一种优势。

    2.3 宏观到底怎样研究

    个人投资者往往缺乏专业系统的宏观经济学训练，由此也让很多人心生怯意：

    做投资是否必须要对宏观经济有很深的研究？个人觉得对宏观经济的研究当然是需要的，原因很简单：没有哪个企业是活在

    真空中的，整个社会经济和外部环境的变迁必然对企业造成巨大的影响。但是如何

    关注宏观经济，却是个问题。关注宏观经济，就是总盯着准备金、利率、CPI、PPI、M1、M2、PMI、发电量等经济指标然后靠它们来引导着做决策吗？在我看来这

    其实很荒谬。

    不妨这样想，对于整个宏观经济而言，包括宏观经济专家在内也都是某种程度

    上的盲人摸象。如果谁相信市场就是1+1=2的简单游戏，看见1就能推测出2.并且知

    道再实施3就可以得到5.那么他就是得出一个结论：世界上最棒的经济体系就是计划

    经济——因为一切皆可条理清晰地精确推测和控制。可事实是怎样的呢？计划经济

    之所以行不通，首先还不是因为缺乏足够强的经济掌舵人，而主要是因为整个经济

    系统运作的复杂程度远超出人们可以精确掌控的范围(虽然人们大致知道其基本原

    理——但这就像你知道核裂变的原理是E=MC2，可又有谁能根据这个就造出原子弹

    呢？)，2可以是1+1得出，但也可能是0.5+0.8+0.7得出，还可能是(1.8-0.7)

    ×3-1.3得出……仅仅根据一次的1+1等于2，就推导出原来”2就是1+1”啊结果会怎

    样？

    何况，对于证券投资来说，仅仅是“预测”到了宏观经济在未来的某种状况，距离一个有效的投资决策还差得远呢。宏观经济与证券市场之间的反馈互动过程本

    身就是极其复杂的、不同步的(而且往往是大幅不同步的)。预测到了某个季度的

    某种经济现象，也未必就代表着证券市场某种特定情况的出现，更不用提再进一步

    落实到具体的股票上了。那么，这种花费了极其高昂精力所取得的“预测”意义又

    何在呢？在股市中我们经常看到宏观经济学家们的高谈阔论，但如果细心观察会发

    现他们的言论对于投资的价值基本趋近于零。

    这里说一个真实的案例：在2008年9月我参加了一个规模非常大的私募机构的投资策略很告会，我

    们现在知道那个时候市场已经跌到1900点左右马上接近1664的历史大底部了。那个投资经理也认为当前的怡值已经非常具有吸引力了。但是他们当时研究了一圈宏观经济指标，发现“全国用电量”指标突

    然出现大幅度的下跌。这个指标隐含的意思就是全国工业生产的崩贵，这让他们非常恐惧，认为经济的

    黑暗前景简直深不见底。因此，他们放弃了原定的建仓计划而准备“等到经济的底部”。结果如何大家

    都知道了，后来据我所知他们的建仓成本是在2500点以上。

    所以我觉得投资还是简单点儿，回归企业经营和风险机会比这个根本就好了。

    大环境的波折必然或多或少影响所有的企业，对于企业外部环境进行一定的分析和

    推测也是不可避免的。不过值得注意的是，有一些特定的行业或者企业对于宏观经

    济波动的敏感性较低，其发展更加取决于自身差异化优势的壁垒，或者虽然其也受

    到经济波动的波及，但其具有坚实的扛过经济低谷的能力，并将在经济再次回升时

    大幅度地提升竞争力(这正是本书在后面章节将重点研究探讨的企业类型)。这种

    客观现象，为“不去追着宏观经济指标走”的投资创造了坚实的土壤。

    只要我们不认为暂时的经济困难将是这个社会发展的“句号”，那么一切都将

    延续。优秀的企业会在危机过后更大幅度地确立优势。特别是由于外部环境和市场

    情绪导致这类优质企业已经非常廉价的时候，再试图更多地跟踪宏观指标来精确把

    握“完美时机”不但是自信心过高而且多余。

    那么投资者就完全没必要思考宏观经济了吗？也不是，这又是需要辩证思维的

    地方。试想一下，如果整个国家未来5年或是10年的经济发展大势和特征，与你所要

    投资和长期持有的股票所需的发展环境正好南辕北辙，结果会如何？所以我想所谓

    的关注，是需要一种思想上的穿透力，要对未来5～10年以上社会经济发展的大趋势

    有一个前瞻性的认识，而不是试图去预测每个季度的经济指标的波动。

    投资者尽量少地去关注市场运行中每天都必然发生的一些涟漪，而对于社会发

    展的大势(比如不同经济发展阶段所对应的行业兴衰)和经济运行的一般规律(比

    如萧条、复苏、过热、冷却的循环)进行更多的思考，将企业商业价值这

    个“根”与社会经济变迁这个“势”结合起来，可能更有利于投资的判断。当然，这其中的关系是：“根”是主，“势”是辅：“根”是纲，“势”是目；“根”是

    范围，“势”是侧重。

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    电子书下载!!!第3章 捅破投资的“窗户纸”

    在第一章中曾经说过，绝大多数人从来就没想过以“投资者”的身份进入股市，这是很多股市悲剧

    的开场。那么，如果一个人确实决心以投资者的心态进入市场，又该怎么做呢？我想无非是以下几点：

    第一，理解什么才是真正的投资行为；

    第二，认识到投资中必须严格遵循的原则；

    第三，小心地避开坑害了无数人的行为陷阱；

    第四，知道如何循序渐进地提升自己的能力。

    3.1 投资、投机与赌博

    首先我们有必要理清一些基本的概念，比如投资、投机和赌博。关于投资与投

    机之间的差别，格雷厄姆在《证券分析》一书中有过如下的定义：“投资业务是以

    深入分析为基础，确保本金的安全，并获得适当的回报：不满足这些要求的就是投

    机。”从这个定义来看投资与投机的分别来自于：

    (1)投资需要深入的分析，而投机缺乏这一严谨的过程：

    (2)投资的回报预期是以本金的安全为前提的，而投机并不将安全性放在首

    位；

    (3)投资对于回报具有理性的预期，投机则瞄准暴利。

    在《聪明的投资者》一书中，格雷厄姆对这一话题提供了一些新的解释：”投

    资者和投机者之间最现实的区别，在于他们对待股市的态度。投机者的主要兴趣在

    于预测市场波动，并从中获利；投资者的主要兴趣在于按合适的价格购买并持有合

    适的证券。“从这个补充的解释中，可以看到对待市场的态度是主要的区别。

    就个人而言，我更倾向于第二个解释。这里的区别在于：投机很多时候并非不需要严谨深入地分析，比如一些基于宏观经济波动进行投机的人，同样需要就他们

    所关心的领域进行深入和细致地分析。并且很多投机者也并非完全忽略本金的安

    全。同时，如何衡量“适当的回报”呢？我们很难用模糊的概念去定义一个人在投

    资还是投机。

    但从对待市场的不同态度来划分确实是一针见血的。在我看来，投资的核心

    在“资”上，决策是基于某种“资产”的性价比。而投机的“机”可视为所有“机

    会一的统称可以与资产本身的价值毫无关系。比如石油价格的上涨或者利率的一次

    调整，虽然未必会真的对某个公司的盈利能力造成实质性的影响，但却可能引发市

    场相关的情绪而带来短暂的波动。在投资者看来，这种波动毫无意义。但在投机者

    看来，这种波动是可以利用的。

    显然，投机者更看重能带来”扰动”的因素，无论这种因素是宏观经济指标的

    变化，还是某种突发事件的影响，只要有足够的”扰动”产生就有相应的机会可以

    把握。而投资者更关注资产所含有的稳定价值，一个最不容易或者最小幅度受到意

    外扰动的资产，才是好资产。所以，对投资者来说成功的关键是理解资产价值和衡

    量的某种普适规律，而对投机者而言则需要敏感于各种变化和转换中稍纵即逝的机

    会。

    如果要我来评价投资与投机的优劣，那么我想投资需要厚积薄发，而投机需要

    敏锐的直觉。它们在本质上都有苛刻的要求：投机贵在善于捕捉变化，投资贵在领

    悟不变性的东西。所以前者弹性必然高于后者，而后者可持续性必然高于前者。从

    现实的层面来衡量，投资者生活在一个更安稳的世界里，而投机者就要繁忙得多

    了。但这两者要想做好的要求却有不少相似之处：耐心、善于控制情绪、扎实的专

    业知识、严密的交易规划等。

    严格来讲，投资与投机存在重合的部分。如果说企业内在价值的增长是投资的回报那么由市场波动导致的估值变化带来的回报其实也含有一定的投机成分，只不

    过是主次关系而已。投资和投机并不具有道德上的高下之分，但投资脚踏的是更为

    坚实的土地，并且相关知识也更容易被普通人掌握。而投机却似乎需要更多的天

    赋，并且其获利也更容易出现大起大落。

    除了投资和投机之外，另一种参与者的行为是赌博。

    赌博是一种非常“纯粹”的活动，这种活动完全与资产衡量无关，与真正投机

    所需要的环境分析也无关，就是幻想着一个傻瓜从自己的手里接过股票的接力棒。

    更不幸的是，很多在进行着赌博行为的股民都或多或少地以为自己在投资或者投

    机。他们认为看看k线或者更高级一些按一下股票软件的F10看看最新的资料，又或

    者把每天的财经热点翻翻就不是赌博了——这就像一个赌马或者买***的人，也

    会去仔细翻翻往期的中奖记录和名嘴们的评论然后再下注，但这能改变赌博的本质

    吗？

    以一个较长的时间周期来看，在股市中会有成功的投机者，必然存在更多成功

    的投资者，但没有成功的赌徒。但为什么人们清楚地知道十赌九输的结果，却依然

    乐此不疲呢心理学家通过对老鼠的试验解释了这点。简单说人们(包括老鼠)倾向

    于获得即时的回报而不是延时的回报。赌博和投资行为完美地体现了两者在这一属

    性上的不同，赌博可以马上带来结果(无论输还是赢)，而一笔严肃的投资行为却

    需要相当长的时间才能知道最终的结果。所以，不善于等待，焦虑，急于求成，不劳而获的幻想，在刺激的体验中无法

    自拔，都是堕入赌博深渊的强大推力。

    3.2 易学难精的价值投资

    我一直觉得，股市中亏损的那7成人其实都是聪明人。正因为自恃聪明，所以总

    在想怎样能够“在最短的时间里赚最多的钱”，总在探寻”最接近顶点的地方跑

    路，最靠近底部的地方抄进”，总是喜欢“不用下太多笨工夫就能轻松赚大钱”。

    盈利的少数分子看上去倒常常像个傻瓜——他们一般都具备一点儿偏执狂的基因，都更信奉朴素的道理，很有自知之明，还有点儿一根筋。他们觉得“赚大钱、赚快

    钱”不是自己能力范围内的事儿，他们认为”股市同样具有很高的壁垒，需要持续刻苦的学习”。他们傻傻地在别人的嘲笑声中买入，在别人的嘲笑声中守住，又在

    别人的嘲笑声中卖出。最后，他们在所有聪明人回头一看傻眼的时候微笑。

    所以真正具有智慧的人会做一些短期看来很傻但长期会成为赢家的事情，小聪

    明的人会做一些短期看来有利可图但长期必成为输家的事。要么确信自己真的聪明

    绝顶，要么最好不要经常耍小聪明而应该憨厚一些。

    郭德纲曾经说过一段话：“京剧看起来就很难，唱念做打翻，样样都要下苦工，这是看得见的，所

    有人一看到就会被吓住了。相声看起来是最简单的工作，谁都会说话，所以我凭什么要买票听你说话

    呢？问题就在这儿，京剧就像一座大山你能一眼看出高来就不敢往上爬了。但相声你乍一看就是个小土

    坡，但你爬上去发现后面有一个高的坡，再爬又有一个更高的，再爬还有……”某种程度上而言，投资

    和相声的状况很相似。

    我发现和不太了解证券投资的人聊天，如果你讲的话是属于从企业经营角度谈

    的，往往不会引起什么重视甚至会被认为比较虚伪——虽然未必说出来，但表情和

    态度大致是这样的潜合词。相反，如果你大谈一些技术指标的诀窍和所谓的独有秘

    籍，或者能就各种热点的财经消息和政策热点发散开去滔滔不绝，则往往被追捧和

    视为高手。

    仔细想想其实这种现象并不奇怪，技术分析也好，宏观经济也罢，都是刚听起

    来像天书，初学者很容易被唬住。但其实长时间就会发现，其研究领域其实是不断

    收敛的，所需要关注的信息一定是越来越集中到几个最简单的反馈指标上，否则更

    容易紊乱和互相发生冲突。而价值投资则正相反，初时都是一些最朴实的大白话，没有一句是你完全听不懂的。但越学越发现所涉及的知识面急剧膨胀，从最基本的

    财务知识的掌握，到企业经营规律的认识，到客观与主观偏离的影响，到市场定价

    机制的复杂性，再到价值的动态性和相对性……可以说每一部分都涉及大量的知识

    点。更困难的是，这些知识点本身还都在动态的扩张之中，随着投资对象的更换，很多原先积累起来的经验和知识很可能都要重新再次更新。麻烦的是，即使掌握了上述的知识也并不能确保成功，因为投资者还需要战胜

    自己的贪婪和恐惧，必须在时刻都在制造麻烦和诱惑的市场中保持理性。学到了什

    么只是一个方面，始终保持理性的存在并且运用这些知识，才是成功的关键。

    我向来认为要真正认识一个事物，不是看能说出多少它的优点，而是能不能充

    分认识到它的缺陷。对于股民来说，价值投资不但要经过大量的学习，而且整个投

    资过程是索然无味甚至艰辛的。没有那么多的激动、忐忑、狂喜、沮丧的情绪轮

    回。互相之间的交流也都是些财务数字、经营状况等让人乏味的内容，远远比不上

    股民间一个个爆炸性的内幕消息或者对技术指标的神秘挖掘来得刺激和吸引人。如

    果谁想体验股市的跌宕和五彩斑斓，那么价值投资的传统保守和简单重复肯定是不

    适合他的。

    所以只有了解了这么多“缺点”之后依然愿意进入价值投资大门的，才算是真

    正的有缘人吧。

    3.3 不可动摇的基石

    不管叫价值投资也好，叫投资价值也罢，这种在国内外的证券市场都已经经过

    了长期有效性验证的方法，是普通投资者在股市中最有效的依靠。但怎样才算真的

    价值投资？怎样才能真正地投资价值呢？如果仅仅从各个投资大师的具体行为来

    看，似乎具有相当大的差异：他们有的喜欢成长股，有的喜欢价格便宜；有的长期

    持有，有的短期套利；有的仓位高度集中，有的非常分散：有的倾向传统行业，有

    的偏爱新兴产业……但在这一切表象的背后，其实所有的价值投资者都遵循着以下几

    个不可动摇的原则。它们是价值投资这座辉煌大厦的奠基石。在这五大行为基石中，从企业经营视角看投资是一切的起源，建立并识别自己

    的能力圈是最重要的依靠，在这两条的基础上进一步理解了“市场先生”的脾气，才可能做到让每一笔投资具有较高的安全边际。而这一切能否持续地运行在高水准

    下，能持续多久，将完全取决于每个人不同的自控能力。

    台湾经营之神王永庆曾经说过，一根火柴不够一毛钱，一栋房子价值数百万，但一根火柴可以烧毁

    一栋房子。那么投资中的这“一根火柴”是什么呢？我想，如果把上述这几个投资的最根本原则倒过来

    做，恐怕就是那根最容易烧毁财富大厦的火柴了。

    3.3.1 从企业视角看投资

    当股票是筹码的时候，它只能用来赌博。但当股票成为一个公司所有权的一部

    分时，你就会发现原来自己的投资收益与企业的经营之间有如此紧密的联系。前面

    说过投资取得收益的根本在于“低买高卖”，而所谓股价高和低的决定因素之一，正是企业经营的绩效。

    我们都知道，企业经营是需要时间来改变的，但证券市场却往往由于各种原

    因，在基本面没有大变化的情况下产生股价的明显波动。这样看来似乎利用市场波

    动来赚钱有其基础(波动是客观且频繁存在的事实)，但正因为股价波动极其快速

    且缺乏可遵循的逻辑关系(很多波动是毫无理由的)，因此难以出现持续有效的方

    法。相反，投资的时间越长，企业经营的结果对投资者收益的重要性就越大、确定

    性越强。

    罗伯特·G，哈格斯特朗在《沃伦·巴菲特的投资组合：集中投资策略》一书中，曾试图找到股价与经营业绩之间的关系到底呈现怎样的紧密程度。他以1200家公司

    作为样本，并将经营结果与股价走向的相关性进行研究。结果是：

    ●他们发现当持有股票3年时，企业收入和股价的相关程度在03左右；

    ●持有5年时，两者的关系是0.374～0.599；●若拉长到10年的持股期，两者关系上升到0.593～0.693；

    ●延长到18年持股期，收入和股价的关系就稳定在0.688以上。

    是否站在企业所有者的角度、从企业经营的基本面情况来看待股票和股市，是

    价值投资者(与其他所有股市获利方法最根本的区别。在企业经营分析领域，可以

    进一步细分出一些重要的价值投资守则，比如护城河概念和均值回归理论等，这些

    我们都将在后续的章节中展开并详细探讨。

    3.3.2 谨守安全边际

    安全边际也是价值投资中一个独有的概念。但实际上这一思想在其他学科也广

    泛存在，比如在桥梁建设的时候要有足够的设计冗余，以避免意外情况的发生。又

    或者日常生活中，从家里到机场通常只需要1个小时的交通时间，但为了避免偶发性

    的交通堵塞所以留出充足的1.5个小时。这些其实都是安全边际。

    当然在证券投资中，安全边际有其特定的含义。一般认为安全边际主要指为了

    弥补某些投资中必然包含的不确定性因素，因此需要由股价给出足够的风险补偿后

    才能买入。简单讲，就是要足够便宜。我个人认为可以将这个内涵进行一下扩展，安全边际可以分为三个层面来考虑，见下图：安全边际的第一个层次是投资组合。任何一只股票都包含着风险，区别只在于

    风险的大小。仅仅通过低价也并不能将这种风险降到足够低。因为人的判断力总是

    有限的，错误是不可避免的。区别只在于：有些错误不会伤筋动骨，有些错误却足够让人再也爬不起来。如果一个人的投资组合包括了10只不同类别、行业，相关性

    较弱的股票，其中1只发生将本金完全亏光的极端错误，总的投资损失不过10%。这

    与全仓一只股票而出现严重错误所导致的后果不可同日而语。

    当然，并不是说持仓越分散越好。分散对风险稀释的另一面就是单只股票上涨

    对收益的驱动力也微不足道。何况，一个几十只股票构成的组合，实在让人很难想

    象投资者能对这么多企业的经营状况有真正深入的理解，这反而会使对每一只股票

    的选择都更加不慎重。所以投资组合到底该多分散是一个度，即与每个人不同的风

    险承受力有关，也取决于对投资对象的了解程度。但总之极端化并不可取，我个人

    的建议是对资金量不超过1000万的个人投资者而言，5只左右为宜，不要少于3只也

    不要超过10只。

    安全边际的第二个层次是价格。这是比较传统也最根本的角度。到底什么价格

    才算是足够便宜是一个无法有标准答案的问题。10克黄金500元可能就非常便宜了，但10克黄铜这个价位就太离谱。所以搞清楚投资对象的具体情况，衡量对其未来经

    营的基本期望值，以及达到这一目标的不确定性程度，综合考虑这些后才能大致得

    出一个可以接受的价格区间。

    安全边际的第三个层次是避免价值毁灭的对象。严格来讲这个问题包含在了价

    格衡量所考虑的范围内，但因为太重要还是单拿出来说一下。当评估物的基本价值

    是稳定的状态，比如100克黄金，这个时候只根据报价的情况就可以评估。但如果这

    100克黄金是泡在(或者有泡入的危险)硝基盐酸(俗称王水)当中，这时任何看似

    便宜的报价都可能会打水漂。有些企业也会面临类似的问题，看似异常便宜的股价

    (甚至公司的净现金都高于公司的市值)，但如果这个公司依然处于经营局面的扩

    大性恶化趋势中(比如公司并不将现金分红而是投入到根本不可能产生回报的项目

    里)，那么静态来看非常便宜的价格也可能是一个巨大的陷阱。如果换一种说法，也可以认为价格提供了交易阶段的安全边际，但企业不断创

    造价值的能力才是长期持有的安全边际，而股票组合乃至于资产大类的平衡提供了

    财富的安全边际。所以安全边际是一个看起来很简单的概念，但要想对安全边际的

    理解更深入，实际上既需要对企业价值创造规律的认识，又需要对市场定价特点和

    估值有深刻的理解，这些内容我们在后面的章节都将有大量的篇幅进行讨论。

    3.3.3 确定自己的能力圈

    如果我说大多数人不可能既成为优秀的工程师，又成为成功的画家，再在文学

    创作领域做出一番成就，还练就一身专业网球运动员的本领，我想对此大家不会有

    太多异议。但一到了股市这个常识就会被股民忘得一干二净。在股市中有上千家公

    司，它们的行业和业务情况千差万别，影响它们经营的内外部环境因素各不相同，它们的财务特征各有特点它们所涉及的专业知识五花八门。但很多投资者却好像很

    有信心搞懂任何东西，事实上这种自负要么是过高地估计了自己的能力，要么是过

    低地估计了所涉知识面的难度。

    其实从古至今，如何正确地认识自己的能力和局限性就是智者们热衷的话题。

    老子说：“知人者智，自知者明”：苏格拉底说：“知道自己无知的人才是最聪明

    的人”；哲学家爱比克泰德说：“人生幸福最重要的是弄清楚：什么事情是属于我

    们能力之内的事情，什么事情不是。”可见，正确地认识自己从来不是一件轻而易

    举的事。

    为什么确定自己的能力圈如此重要？因为在股市中，投资者将面临的诱惑是无

    穷无尽的。一个不懂得自己能力边界的人，会轻易地被各种诱惑引得偏禽了熟悉和

    安全的轨道，进而踏入未知的陷阱。所谓人贵有自知之明，实际上如果一个人认为

    自己可以弄懂所有公司或者捕捉所有的股市机会，正好说明他完全不知道自己真正

    懂些什么。每一个希望在股市中长期存活的投资者，都应该谨记巴菲特对此作出的忠

    告：“对投资者来说，最重要的不是能力圈的范围大小，而是你如何能够确定能力

    圈的边界所在。如果你知道了自己能力圈的边界，你将比那些能力圈虽然比你大5倍

    却不知道边界所在的人要富有得多”。

    在投资界我们经常会看到非常多的分歧，比如是该集中投资，还是分散投资？

    是该更关注企业未来创造盈利的能力，还是当下可见的硬资产价值？其实这些路都

    有成功者，问题并不在于哪条路是完美的，而是认识到自己的能力倾向是怎样的？

    当真正了解每种方式的优点和局限以及自己的能力特质后，自然会对这种争吵没了

    兴趣。

    那么到底如何确定能力圈呢？我想需要考虑自我认知和投资对象认知两个方

    面：对于上述问题中所涉及的知识点，将在本书的后面部分循序渐进地展开。希望

    当读者朋友通篇读完后再回到这一页时，已经对这个问题有了更深的感悟。需要注

    意的是，并不是每个人一定都具有能力圈，很多人可能并不具有任何可靠的投资能

    力。所谓的能力圈，是指对于已经具备了基本投资素养的人来说划定一个更加熟悉

    和高成功率的行动区域，对于缺乏基本投资素养的人来说，就先不要奢谈什么能力

    圈了。

    从我个人来看，研究的深度远比广度重要。强调广度的研究更不适合个人投资

    者。当然在投资的初期阶段广泛的尝试不同的领域是必要的，因为知道自己真正能

    把握什么东西，其前提是知道哪些东西是非常难以把握的，这是建立在较广阔研究

    实践基础上才能认识到的。我认为广泛研究的目的在于通过大量的观察，最终抽象

    出高价值企业的特征，并且通过基础性的广度研究，在实践中不断观察自己对于哪

    一个领域和哪一种投资机会更加易于理解和掌握，然后专注于这种机会——别忘

    了，就算是在海面上广撒网，最后要想捞起鱼来网口也必须是收紧的。

    3.3.4 了解“市场先生”

    “市场先生”是价值投资理论的开创者格雷厄姆在《聪明的投资者》中创造的

    一个拟人化的形象。下面这一段文字对于股票市场的形象描述，既生动又让人印象

    深刻：

    “设想你在与一个叫市场先生的人进行股票交易，每天市场先生一定会提出一个他乐意购买你的股

    票或将他的股票卖给你的价格，‘市场先生’的情绪很不稳定，因此，在有些日子市场先生很快活，只

    看到眼前美好的日子，这时市场先生就会报出很高的价格，其他日子，市场先生却相当懊丧只看到眼前

    的困难，报出的价格很低。另外市场先生还有一个可爱的特点，他不介意被人冷落，如果市场先生所说

    的话被人忽略了，他明天还会回来并提出他的新报价。市场先生对我们有用的是他口袋中的报价，而不

    是他的智慧，如果市场先生看起来不太正常你就可以忽视他或者利用他这个弱点。但是如果你完全被他

    控制后果将不堪设想。”还是回到“低买高卖”这一投资获利的基本原理上。除了企业经营业绩外，另

    一个决定股价高低的决定性因素就是估值，实际上就是市场给出的报价。市场定价

    是一个复杂而又迷人的话题，为什么有些股票市场先生喜欢给予溢价，有些却只能

    折价交易什么情况下市场先生给出的报价是合理的？当出现什么迹象时，表明市场

    先生正在进入周期性的癫狂或者低沉2要想清楚的理解这些，必须对市场先生的脾气

    摸透。更确切地讲，了解市场先生包括了认识市场定价的根本机制，理解估值的本

    质及相关运用方法，以及认识到市场情绪和预期对于基本面的放大作用等，这些重

    要的知识点正是将在本书的第三部分详细探讨的内容。

    3.3.5 有效的自控能力

    如果说前面的几点都更偏向于硬知识的话，那么这一点就主要体现出投资者的

    软实力。不要小看这点，那些具备了丰富专业知识的金融领域的高材生们为什么照

    样摔跟头？其中一个重要的原因就在于缺乏情绪的自我控制能力。

    成功的投资当然需要足够的智力为基础，因为这是学习相关知识的基本前提。

    但聪明人在股市中并不一定占有优势。从智商的角度来讲，相信很少有人能超过牛

    顿。但在1720年，牛顿在当时炙手可热的海南公司股票上却做了并不明智的选择：

    高位买入这只股票并最终亏损20000英镑(按现在的货币价值大约相当于300万美

    元)。对此，这个可能是地球上最聪明之一的人只能感慨“我可以计算天体的运

    动，却无法揣摩人类的疯狂。”

    我们可以参考下某些骗术的奥秘。对于绝大多数的骗局来说，是否让人上当往

    往并不取决于骗子们的技巧有多高明，而是取决于我们内心深处某个未获得实现的

    欲望有多强烈。骗子只是根火柴，深层次潜藏的欲望和诉求才是一大堆的干稻草，而理性是这两者之间唯一的防火墙。所以最高明的骗子不是去表演，而是去诱发你

    内心隐秘的需求。股市让人失去理智的道理与之很相似，把饥渴的欲望扔进一个充满神话并且行动极其自由的环境，其结局如何并不难料到。

    所以自我的情绪控制其实用两个字就可以概括，那就是“理性”。所谓理性，基本的特征是不易冲动、不被情感而影响判断力、重视证据和逻辑、不易受到外界

    压力的影响而失去正常的思维判断力。在我看来，理性之所以难以保持的一个重要

    原因就是失去了平常心和患得患失。而造成心理失衡的原因多半是面对多变的市场

    难以遏制的恐惧及贪婪。

    现代金融业的发达以及各方利益共谋下的合力，为投资者提供了空前的交易便

    利性和资讯覆盖度。但是这种技术层面的进步并未使得大众在证券市场中的黯然结

    局与几十年前相比有任何改观。相反，触手可及的交易按钮和全方位轰炸的“财经

    要闻”，只让绝大多数人在传统的“恐惧与贪婪”之外，又新加了“焦躁”。看看

    我们的周围吧，媒体最热衷的是哪个人在最短时间里又创造了财富神话，大众最热

    捧的博客几乎全都是预测市场涨跌的(甚至最热门的博客已经预测到了下一分钟市

    场的涨跌)，商场的书架上充斥着“捕获涨停板”“至尊选股术””轻松赚1000

    倍”等宣扬轻松赚大钱的书刊。股市中永远是你追我赶、热火朝天的气氛。不少人

    正是被这种气氛所感染，心情随着K线的起伏而跌宕，最终失去了理智。

    1942年巴菲特为姐姐买了3股城市服务公司。之后股价从38.25美元一路下跌了30%到27美元。从

    此在每天上学的路上巴菲特都会受到姐姐的“提醒”，显然这让年少的巴菲特感觉到了巨大的压力和烦

    躁。因此当股票终于回升到40美元的时候他立刻卖出，以此结束这段痛苦的投资。不过，就在他卖出

    之后城市服务公司的股价很快就涨到了202美元。由此可见，即使是少年时期的股神也会受到压力的困

    扰。而且恐怕这种外部环境、市场噪音对情绪的负面影响即使对于成名后的投资大师们也依然构成一定

    的烦恼。这就难怪连逆向投资大师邓普顿也说自热闹的华尔街搬到清静的拿骚以后，他的业绩表现就越

    来越好了。

    要想成为在股市中最终胜出的那10%，就必须跳出情绪的旋涡，把持住自己的

    理性。当然，情绪管理能力与投资者的学识有一定的关系，试想一个完全不懂投资

    为何物，也从没明白正确的投资该秉持怎样的原则，更没想通最终是如何获利的人又怎么可能理性得起来呢？但除此之外，我越来越倾向于认为善于自我控制的投资

    者确实具有某种“不可学习”的因素，这可能既与天生的性格有关，也与后天长期

    养成的价值观和思维方式有关。如果确实性格上就是缺乏这种自控力怎么办呢？我

    想，唯一的方法就是让自己离市场远点儿吧。

    3.4 把预测留给神仙

    在价值投资领域中其实也存在不同的风格，著名的投资大师们在一些具体问题

    上的倾向性也有明显的差异。但几乎所有的投资大师们都会有两个完全相同的忠

    告：

    第一，不要预测市场；

    第二，不要频繁交易。

    预测市场和频繁交易，基本上是普通股民的最典型特征。甚至可以这样说，只

    要能避免这两种愚蠢的行为，长期来看就有希望战胜大多数人了。我一直搞不懂，是什么给了预测市场者这么好的自我感觉？如果看完了下面这段还有人认为自己可

    以以预测市场作为长期盈利的手段，那么我就无话可说了。

    证券分析之父格雷厄姆曾说：“和果说我在华尔街60多年的经脸中发现过什么的话，那就是没有

    人能成功地预测股市变化。”巴菲特说：“我从来没有见过能够预测市场走势的人。”彼得·林奇

    说：“不要妄想预测1年或2年后的股市走势，那是根本不可能的。”

    耶食大学的经济学家和现代资本理论的创始人、投资大师费雪，在1929年的一次演讲中对当时的

    市场做出如下评价：股票价格看起来已经达到了一个永久性平稳的高水平。就在他演讲之后的2个星

    期，股票市场进入了美国证券历史上最著名的大崩清，接下来的3年市场都陷在恐怖的崩盘和直线跳水

    中。这次与事实相距甚远并且损失惨重的预测让这位投资大师的声望受到了打击，尽管费雪曾经成功地

    预测到了20世纪20年代早期的牛市。

    2008年3月中下旬，当市场展开反弹浪后，亚洲股神李兆基对市场感到颇为乐观并认为在4月前指

    数可以进一步升至27000点。结果是恒生指数在5月5日上涨到26387点后便进入了新一轮的调整。而2008年的最低点是多少呢？11015点，也就是说，距离李兆基表示后市乐观的4月的收盘点位25755

    点，后面还有57.23%的下跌。

    索罗斯1987年预见到日本股市进入泡沫化，因此在华尔街评论上发表观点认为美国股市将坚挺而

    日本股市将崩盘。结果日本股市一直牛到了1989年，而美国股市却发生了崩盘。此役索罗斯旗下的量

    予基金当年损失了32%。有趣的是，如果放长时间来看索罗斯的判断完全正确。但做空不但要求方向

    正确，还要求在预仃的时间内发生。这正是做空者最大的挑战。

    我猜想，之所以对预测市场乐此不疲的人，大多数都是因为确实对某个时期的

    市场猜得很准，由此感觉到自己“找到了真谛”。好吧，市场上也确实有不少因为

    一两次准确的预测而名声大噪的人，但如果你愿意将他们5年中所有的预测都打印出

    来然后对照走势，你肯定会发现他们预测的准确率低得惊人。我一直认为那些迷恋

    于市场走势预测的人，都有严重的自恋情结。不幸的是大多数人对此非常追捧，而

    且预测的周期越短就越受追捧。我惊讶地发现，最受追捧的市场预测者已经精确到

    了下一分钟市场的走势了。我不能100%的否认天才的存在，但我可以肯定一点：每

    天有这么多的天才出现，这肯定是一个让智商正常和神志清醒的人难以理解的现

    象。

    那么预测具体公司的股价走势是不是容易些呢说到对具体公司的了解，没有人

    比老板更有发言权，对吗？那么我们看看一些案例：

    2009年长江实业(00001，HK)董事局主席李嘉诚连续7次增持长江实业达342.9万股，合计涉资

    约3.39亿港元，几次增持的平均价格约为98港元。那么作为精明过人的亚洲首富的李嘉诚，他对自己

    公司的大手笔增持是否远远胜过普通投资者的判断？在其增持后，长江实业最低跌到过55港元，也就

    是说距离李嘉诚自己购买的平均价98港元下跌幅度为43.8%。

    2012年苏宁电器大手笔定向增发，其中，张近东全资拥有的润东投资以现金认购本次非公开发行

    股份超过2.84亿股，合计约35亿元。北京弘毅认购了9756万股，认购金额约12亿元；新华人寿认购了

    6504万股，认购金额约8亿元。定向增发价格12.3元，比当时市场价还高些。公司创始人及资本大鳄的

    大手笔溢价增发，并且之后苏宁电器二股东苏宁电器集团有限公司再次高调宣布斥资不超过10亿元增

    持公司股票。这比一般股民的判断要有说服力得多吧？那么结果呢？2013年6月，公司的股价是5元不

    到，距增发价已经跌了58%以上。需要澄清的是，不要预测股市是指不要将自己的投资押宝在股市某一具体时间

    内的具体走势，而不代表可以对股市的方向完全没有判断。做投资就是判断未来，某种程度上对股市未来的发展方向进行判断是不可避免的。但成功的投资不会将宝

    押在对股市的精确判断上，投资面向的核心只有一个：资产的性价比。对市场的大致观点对了固然好，错了也不影响对资产长期价值的衡量和判断，这是投资者与市

    场预测者最根本的差别。

    其实对于很多初学者而言，这些如果能想通当然好，实在想不通就照着大师的

    忠告做就行了，以后会明白的。

    3.5 跨过“投资的万人坑”

    如果说认识到投资中不可动摇的基石可以帮助我们更好地理解成功的必要基

    础，那么总结导致了成千上万人在股市中失败的主要诱因就是避免我们遭遇同样命

    运的前提。下面归纳一些最容易犯的投资错误供读者参考：续表续表

    说上述这些问题是股市中的“万人坑”一点儿也不过分，栽倒在这里的人不计其数。人生苦短，投资生涯更是如此。要是一个人的智慧必须靠自己的摔打来获

    得，其结果要么是还没凝结产出智慧前就粉碎了，要么就是等明白过来了已经太

    晚。人与人的差别，很大程度上在于学习上的三个层次：

    (1)最低层次是既无法从别人的错误中得到经验，也无法从自己的错误中得到教训，简而言之永

    远不知错；

    (2)其次是学会了从自已的错误中学习经验，但不会从他人的错误中学到东西，别人已经说了这

    里有一个大坑，他还必须要再掉进去一下才相信；

    (3)最后是从别人的错误中学习，不用亲自试错就得到经验教训，这样既能走得快又能走得稳。

    其实上述的这些“万人坑”说到底都不是技术问题，还是人性的障碍。在股市

    中，凡是违背一般人性的、让人觉得艰苦或者不够诱人的办法，未必一定是好的方

    法；但凡是特别顺应一般人性的，让人觉得心花怒放，浮想联翩，手到擒来的，则

    一定是害人的陷阱。普通人面临的最大问题，在于不懂得对“得失”安然处之，所

    以总是患得患失，永远处于不平衡状态。因为没有认识到“得失”是必然而不是偶

    然，选择的区别只在于“得什么？失什么？”，也就永远难以泰然处之。

    我以前说过，价值投资某种程度上而言其实就是对有特定性格特征和价值观的

    人的一种奖励。能否进入投资的这道大门，其实就取决于能否突破那层“窗户纸

    儿”。有的人一秒就迈过去了，有的人却一辈子也无法冲过去。

    3.6 投资修炼的进阶之路

    投资的能力不是一蹴而就的，而且投资所涉及的知识面也非常宽。因此如果胡

    子眉毛一把抓，很可能事倍功半。学会将与投资相关的知识点分层次组织好，然后

    再持之以恒地学习积累，并在实践中将对投资的理解循序渐进地向深处推进，可能

    是一个不错的办法。3.6.1 投资素养的进阶之路

    我个人认为，在投资的漫长道路上，一般需要跨过以下四个主要的阶段：续表

    我很想告诉读者有什么提升投资素养的捷径，但我必须对此给予一个诚实的回

    答：没有捷径，唯有大量的阅读、持续的观察和勤奋的思考及练习。这就像我曾向

    朋友咨询过怎样才能既轻松又快捷地熟练掌握英语，但回答也都让我失望一样。

    其实能站在巨人的肩膀上已经是一种捷径。我并不认为需要读书破万卷或者以

    阅读量的大小来说事儿，但对一个智力处于正常水平的普通人而言，起码的经典著

    作的阅读量还是必备的(我个人在投资领域的阅读量在30本左右，反复精读的有三

    四本)。我经常说，读书有一个”从薄读到厚”再“从厚读到薄”的过程，也许最

    终凝结在你脑海中的只有几句话，经常需要翻阅的不过十几页的内容，但这一切都

    是以一定的阅读量和消化理解后才能精炼出来的。3.6.2 四个阶段的关注点

    阅读提供了基本的关注点和知识点，但要想将这些书本上的内容运用自如，就

    一定要结合案例进行实际的操作。阅读一定不能读成书呆子，永远停留在书本上或

    者钻牛角尖。至少在投资这个行当里，学以致用才是最重要的。毋庸讳言，“悟

    性”会在这个过程中对投资者产生很大的分野。我理解的悟性，实际上就是一种透

    过表象看本质，通过不同看共性的抽象和总结能力特别是恰当的分类和总结是一种

    非常重要的能力。

    在上述的进阶过程中，对于投资者的挑战也随着阶段的不同而持续上升。

    第一阶段只需要认真地阅读，做一些重点的笔记，基本上都可以过关。但即使

    这一关也能淘汰掉5成以上的人——他们无论如何是不愿意翻开书的。

    第二阶段的难点在于有很多“硬知识”需要去啃，比如财务会计知识，年报的

    阅读方法等。对于相关知识像一张白纸样的学习者而言，这个过程显然不像逛商场

    那么让人愉快。更困难的在于对不同行业公司经营特征的抽象和归类，以及如何将

    学到的各种财务知识变成一把顺手的小刀，最终实现拿到一个公司就可以庖丁解牛

    般干净利索地将其分解并找到最有价值的部分，这是挺考验悟性的。

    第三阶段也很困难，但难点与第二阶段有所不同。第二阶段更强调硬知识，第

    三阶段则更突出思维方式。市场定价是一个非常复杂而迷人的系统，相比较企业经

    营管理和财务分析领域，证券市场定价和运行方面的现成研究还太少也很不完善，比企业经营的波动频率也更大。如何在这样起伏不定的波涛中从容应对，进退有

    度？一方面需要透过表象看本质的深度和对价值与价格关系的辩证思考，另一方面

    也需要对人性的善变与不变有深入的洞悉。

    第四阶段是一个从单项高手向全能选手的进阶。严格来讲这一过程是可以贯穿在上述阶段内的，但由于太重要并且现实中也确实出现很多晋级失败的情况，所以

    单独提列出来。卡拉曼说“成功的投资者总是能将各种要素融为一体”。所以，投

    资之道比的不是某一个方面谁能犀利到“极致”，而是对都能够在一定程度上决定

    投资结果的不同方面的主要能力(内在价值的分析能力、对于风险和机会评估的能

    力、保持耐心和理智的能力、对自我能力边界和市场规律的认知能力等)的融会贯

    通和集成，是一种深入骨髓的辩证思维和不盲从的独立思维相结合的结果。

    当然，投资要兼容并蓄，但不要把黑色、红色、黄色、蓝色全混在一起——那

    就不知道会得到什么了。找自己真正理解的，从心灵的深处真正认同的，然后努力

    去学习才是重要的。需要注意的只是，学习的这种思想有没有极端的地方有没有偏

    激之处？对这些地方多听听相反的意见和理由，对一个让人崇拜和热爱的理论多了

    解些不被提及(但必然存在的)的缺陷和限制因素，才能让人养成一个客观和理性

    的认知习惯，才不容易陷入盲目的追捧(或愤怒)并最终沦为乌合之众的一员。

    其实，何止投资如此，生活中不也一样吗？

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    电子书下载!!!第4章 像胜出者一样思考

    在投资史上出现过很多杰出的投资家，如果你仔细观察会发现，他们在具体股票的选择标准上可能

    是千差万别的，在投资的具体操作模式上也经常是大相径庭。比如彼得·林奇曾经广泛涉猎各种类型的

    几干只股票，而芒格和巴菲特却更青睐少数股票；卡拉曼将安全边际作为投资的最重要因素，但费雪却

    更强调公司的成长前景。但在这些差异的表象背后，我们竟然发现某些思想原则上的高度一致。这些股

    市大赢家和常胜将军们的思维方式和投资价值观，对每一个投资者来说都价值千金。

    所以，在立志成为一个股票市场的最终赢家之前，也许我们该花更多的时间去思考下，那些历史上

    最负盛名和最成功的赢家们都是怎样思考的。

    4.1 制造你的“核武器”

    爱因斯坦曾说：复利是世界第八大奇迹。在我看来，复利是投资世界里的核武

    器，做投资的人如果不懂复利，就像做厨师的不会掌握火候，士兵上了战场却不带

    武器一样不可思议。既然说是核武器，起码有两个意思：

    第一，它像核弹一样威力巨大，对投资绩效具有决定性的影响；

    第二，它也像核弹一样虽原理简单，但真正拥有它却远没那么容易。

    先说说威力。复利其实就是所谓的“利滚利”，即本金获得了一个期间的收益

    后，连本带利继续作为下一期的本金投入，不断循环下去。其计算公式是：终值=本

    金×(1+收益率)A投资时间。通过这个等式，我们可以知道决定一笔投资的复合

    收益率(即复利)的关键要素有3个：

    (1)初始投入的本金有多少？

    (2)能够获得多高的收益率？

    (3)能够持续多长的获利时间？显然如果投入的本金足够多，获得的收益率又很高，且能够持续很长的时间，肯定能产生最佳的复利收益。但在现实投资中，很少有完全满足3个条件的情况。大

    多数投资者初期的本金都不会太大，而高收益率与长时间本身就是一对矛盾体——

    收益率越高就越难保持，那些动辄年100%收益率的”股神“们往往用不了几年就销

    声匿迹了，而创造出世界投资奇迹的巴菲特累计40年的复合收益率也不过22%左

    右。我们来看一个简单的复利投资回报测算表(以投入1元本金计算)：由此可知，年收益率对于最终收益所造成的差距，会随着时间的拉长而急剧拉

    大。即使短期的收益率再高，如果是不可持续的，那么对于财富的最终贡献也不会

    很大。何况，超高的短期收益率往往具有巨大的运气成分和极高的潜在风险。所

    以，确保收益的可持续性非常关键。但在让投资收益可持续的同时，必要的收益率

    也是不可或缺的。5%的收益即使是放30年也不过是4.3倍的增长，完全跑输通货膨

    胀。而30%的年收益率即使只用10年已经可以造就13倍的收益。如果以30年的周期

    来看，不同人对于复利的运用结果的差异，已经足以形成巨大的财富鸿沟。

    这样来看似乎只要坚持下去，收获良好的回报甚至是财务自由并不困难？其实

    恰恰相反，长期良好复利的获得其实是一件非常艰难的任务。这主要是因为复利的

    原理决定了，在漫长的投资生涯中，一旦出现大幅的亏损，就会对最终的收益造成

    破坏性的影响。假设一个人10年获得了10倍的优秀回报，但在第11年一个不慎遭遇

    了80%的亏损，那么他的回报一下就从10倍下降到了2倍，年复合收益率从25.89%

    骤降到7.1%。再想回到原来的收益状况，几乎是要从头再来一遍了——有人可能

    认为这么剧烈的亏损很难出现，事实上在现实的投资中，我们就经常看到类似两种

    情况：

    第一种情况，就如上例几年取得了极高回报。但这个极高的回报往往是在股市低点时期投入的本金

    太少，而到了收益高峰的时候信心满满一股脑投进去一大笔钱。这样，假设原来本金10万元获得了3倍

    回报，绝对收益是30万元。此时开始看好市场继续投入本金50万元，总金额达到了80万元。这时遇到

    熊市降临，只需要损失40%，绝对收益就会从30万元变为亏损2万元(30万元一32万元)，一下就被打

    回原形。

    另一种情况是开局就很差。本金从10万元亏损到5万元只需要被套50%，但要想涨回本金就需要增

    长100%；如果一下亏了80%，就需要500%的涨幅才刚刚回到原值。当初始本金就严重亏损时，好不

    客易才等来一个能增长数倍的牛市，却发现只是用来解套了。

    所以复利用严谨的数学法则告诉我们：抑制亏损，是投资取得成功的第一要

    务!李白曾在《将进酒》中赋诗云：“千金散尽还复来”。这是诗人对人生几何，命运无常所发的感慨和浪漫主义演绎但对于身处投资世界的人来说，冷酷的复利法

    则已经证明了，当真的千金散尽时，再复来实在是势比登天。而且用复利很容易就

    可以揭穿一些投资骗局。比如流行的“抓涨停板”技巧，如果这一技巧确实是可行

    的，那么假设初始本金只有1万元每周只抓住一次涨停板，那么3年后能赚到多少钱

    呢？答案是：91.2亿元。可惜，在财富榜里我们却找不到一个这种神奇技巧的代

    表。

    让我们再看看巴菲特的实例。和果我们把股神的业绩清单仔细看一下，就会发现一个惊人的结果：

    他自1957年正式开始专业投资至今的50多年里，只有1年的业绩增长是超过50%的(1976年

    59.3%)。仅仅靠这么“平淡”的业绩居然可以聚集如此巨大财富吗？答案是肯定的，因为与这

    个“平淡”相对应的是另一个惊人的数字，那就是在50多年的投资生涯中巴菲特只有2个年份的业绩是

    负增长的(分别是2001年一6.2%和2008年的一9.6%)，其余的年份其业绩大都维持在稳健的增长状

    态。可见，超长的时间加上抑制亏损，即便是看似平庸的复合增长率也将创造出惊人的财富。

    但仅仅抑制亏损只是拥有复利的第一步，更重要的还是创造收益——毕竟，什

    么都不做就可以不亏损，但要取得收益你却必须做些什么。虽然持续三四十年的超

    长时间周期确实能取得复利奇迹，但坦率地讲，我认为绝大多数人是不可能像巴菲

    特那样跨越如此长的投资周期的。这种超长期内要面对的市场周期性循环起码在5个

    以上，遭遇的各种复杂情况数不胜数，除极少数大师级人物外实在是一个不可能的

    任务。因此我个人更倾向于瞄准20年左右的区间做投资的总体打算——因为30岁之

    前大多数人既缺少投资的本金，也缺乏对复杂商业行为的积累和认识能力，因此如

    果以30岁作为投资的一个起点，那么持续20年就是50岁。当然那不一定是投资的终

    点站，但确实时间越长要想保持好的投资收益就越艰难了。所以无须现在争论20年

    还是40年更合适，能坚持到20年后的人自己会做出决定的。

    我下面要讲的恐怕会是容易引起争议的内容，不过与“终身追求获得稳健的回

    报”这类很安全的话相比，我更希望这些实话对初涉股市的朋友有真正的启发。从

    前面的测算表来看，在10～20年内要想获得较高的回报，20%一30%的年收益率水平是必需的。那么这一水平是否现实呢？从1990年中国股市设立的100点算起，截

    至2013年上半年熊市中的2000点，23年的上证指数的复合收益率是13.9%。可见如

    果仅仅是投资于上证指数，从开市到今天是无法获得这样高的收益率的——虽然获

    得了20倍的总回报，但考虑到通货膨胀率，这一结果还不足以获得足够的财务自

    由。何况，从世界主要股市指数的统计情况来看，扣除通货膨胀后的长期收益率也

    就在6%一7%。如果按照这样一种收益水平，那么在股市中似乎不可能存在获得巨

    大财富的成功者。

    但现实情况并非如此，我看到确实有不少的投资者通过股市获得了巨大的成

    功。那么秘密在哪里呢？就在于股市中的收益具有突出的“不均匀性”：牛市和熊

    市的转换往往导致收益率阶段性的巨大波动。仔细观察这些成功的投资者，其几乎

    都有一个“暴利积累”的阶段——取得过在短短几年内获得十数倍甚至数十倍的回

    报的经历。而这种暴利几乎都指向同一个原因：在市场低迷期间重仓集中持有优质

    个股，之后迎来牛市业绩与估值的向上双击。在这种情景下几年间就获得极高的回

    报并非神话。而这一优秀的开局，将能够成功带来足够大的本金基数。这就使得在

    之后的长期投资中，即使年复合收益率回到一个平淡的水准，但只要不遭受巨大的

    损失，最终的结果已经足够实现预期的财务目标了。

    所以综合来看，我觉得有几点是特别值得正在进行长期财务规划的年轻投资者

    思考的：

    第一，在基数非常小的时候，投资并不是一个很重要的事情。因为即使获得很

    大的短期收益，依然不足以实现“钱生钱”的规模。这个阶段一边努力学习投资的

    相关知识，一边打理好主业实现可投资资本的持续积累，可能才是最重要的。

    第二当具备初步的投资资本后，选择在熊市低迷期间入市，重仓并且较为集中

    的持有优质的企业是一个决定性的举措。在市场极度低迷阶段，善于挑选到优秀的股票并且敢于重仓持有，是完成资本的一次原始积累的基本条件。这一阶段要避免

    熊市严重亏损，同时把握好牛市带来资产收益高弹性的机会。

    第三，当通过一次暴利的获利完成原始积累后，资本规模已经初步获得财务自

    由。这之后长期的挑战在于实现稳健的增长，最重要的是杜绝任何剧烈损失的可

    能。只要能够维持较长时间的持续收益，即使年复合收益率很平淡，也足以达到一

    个令人满意的最终结果。这一阶段最重要的目标就是：熊市严格规避亏损，牛市不

    追求暴利。

    所以对于已经具备了一定投资素养和投资资本的人来说，遇到一个可以大举入

    市扫货的熊市，是一个非常幸运的开局。当然，由于第二阶段期望投资具有较高的

    收益弹性，其必然要承担一定的风险。对于风险与机会的关系我们后面会详细展开

    讨论。但这一过程对于实现较好的最终收益可能是必需的，不能期望在20年的投资

    生涯中能够每年都获得均匀的20%的收益率。这可以说是“暴利思维”但却不

    是”一夜暴富”，即使这种原始积累的所谓“快”也是以数年为单位的，它的快只

    是相对于几十年均匀回报而言的。

    复利原理中“避免亏损”和“可持续性”的特征，决定了我们必须“有所不

    为”，要规避一切可能带来重大亏损和不可持续的投资行为。但获得较好财务回报

    需要一定的“收益率”这个特征，也注定我们必须“有所必为”，要善于把握住证

    券市场周期性波动放大收益弹性的特点，善于审时度势的在现金和股票资产之间进

    行比重的转换。

    当然，我还必须再次强调一点：股市提供的是资产增值的可能性，但对于绝大

    多数人而言定投指数基金可能是最好的办法。如果确实期望通过股市获得超额收益

    甚至走向财务自由，那么你所选择的不仅仅是一个财富的可能性，也是一条既充满

    乐趣又困难重重的永不停止的自我提升之路。财富是个结果，它将取决于不同的态度、天赋、学识、品性和运气。

    4.2 下注大概率与高赔率

    芒格曾将股市比作“赛马中的彩池投注系统”：每个人都来下注，赔率根据赌

    资变化。虽然一个傻瓜也能意识到一匹记录辉煌、步履轻快的赛马获胜的概率很

    高，但同样它的赔率只有3：2。而一匹看起来糟糕的马的赔率却高达100：1。证券

    市场也是如此，所以战胜这个系统非常艰难。

    “但是，”芒格说道：“我曾碰到过在这个游戏中能活得很滋润的人。这些人

    只有在看到一些实用的，价格偏离的赌注时才偶尔下注——他们在观察并寻找那些

    被错误定价的赌注，虽然不多，但也有一些。当上天赐给良机的时候，聪明人就该

    下重注。但其他时候却始终按兵不动”。

    想要成为聪明的下注人，有必要了解一下凯利公式：(赔率×赢的概率一输的概

    率)赔率=仓位

    这个数学公式用来衡量在出现什么样的机会时应该下多大的赌注才能利益最大

    化。在这个公式中，最关键的有两个要素，即概率与赔率。它们之间的区别是：

    概率：指一个事件发生的可能性。

    有一个关于数学家的故事。由于他经常要坐飞机旅行，但他却非常害怕碰到飞机上带炸弹的恐怖分

    子。因此他决定每次坐飞机都自己带一个炸弹：这样一来，同一架飞机上同时出现两个带炸弹的人的概

    率可就小得多了。类似的事情在第二次世界大战时也曾发生，士兵们在战场上经常躲入弹坑。因为从概

    率上来讲，同一个弹坑再次被一枚炸弹炸中的概率要更低些。

    赔率：指事件发生后预期盈利与可能亏损的比值，即期望的盈利可能的亏损。

    历史上刘邦起义的过程实际上就是一个典型的凯利公式的运用：根据大秦法律，钾送犯人未能按时

    到达的全部是死罪。刘邦当时已经耽误了很久的行程，能够按时到达的可能性几乎为0，到达后没有任

    何奖赏而是被处死。何况他只是个小小的亭长，“沉没成本”很低，所以干脆起义是一个非常理性的决定。

    凯利公式告诉我们一点：投资的仓位取决于赔率和概率之间的关系。

    用丢硬币来做一个游戏，以10元作为赌注，得到正面的人能赢到15元，反面的人能得到30元。在

    这个例子中，前者的赔率只有1.5而后者的赔率高达3，两者的获胜概率都是0.5，那么根据凯利公式计

    算前者只应该投入16%的仓位，而后者可以投入33%的仓位。同样的概率下，显然赔率越高越具有投

    资吸引力。

    现在换另一个游戏。让一个5岁的小朋友与一个15岁的少年比赛(两者都健康)，看谁能先跑完50

    米，以10元作为赌注。选择5岁小朋友的若胜利，可以获得100元奖励(设为a)。而选择15岁小朋友胜

    利的只能得到5元奖励(设为b)。考虑到除非发生少年不慎摔倒等小概率事件，否则5岁小朋友毫无胜

    算。所以可设定15岁少年获胜的概率高达99%。在这种情况下，b选择可以投入几乎全仓，而a选择应

    该1分钱都不投入。

    由上述两个例子可见，赔率虽然重要，但获胜概率才是最关键的因素。当获胜

    概率相当时，具有更好回报弹性(即赔率)的投资更有吸引力。但若获胜概率过

    低，那么再高的赔率也毫无意义。

    在股票投资中这个情况更复杂一些。我前面说对这个公式可以“了解”，是指

    它提供了一种看待投资决策的思路。但我并不认为这东西真能准确的计算出一笔投

    资到底该分配多少仓位。因为所谓的获胜概率和赔率都是一个非常主观的判断，你

    要让我说出现在的持仓的获胜概率和赔率具体应该是多少，其实我也说不上来——

    何况，凯利公式主要针对的是类似赌博下注式的重复性、高频度下注的仓位决策，而投资首先剔除的就是频繁交易。但定性地看，下注一个大概率和高赔率的组合，这个想法是绝对不会错的。

    如果你能判断一个企业10年后的盈利将非常可能达到现在的10倍，估值至少可

    以维持在目前水准不变。或即使保守些看，也可达到5倍的盈利增长和估值不变。且

    现阶段的股价也最多再下跌20%，那显然这就是一个典型的大概率十高赔率的对

    象，用我自己的话讲就是：风险机会比极佳。不过关键问题是，大概率和高赔率从何而来呢？正常情况下，一匹人人都知道

    的总是获胜的马是不可能在马场上获得太高的赔率的，因为赌徒也不是傻子。不过

    证券市场确实会出现这种情况，其原因还是之前提到过的两点：第一，商业前景的

    不确定性；第二，市场定价的复杂性。通常来讲，大概率和高赔率更容易出现在两

    种情况下：

    ●一个未来其有广阔发展前景和优秀盈利能力的公司，在现阶段尚未被市场充分的理解。

    ●市场对于一个只是暂时性陷入困境的企业过分的悲观，从而给出了匪夷所思的低价。

    第一种情况的困难之处在于，这种判断需要对企业经营前景有极高的洞察力和

    前瞻性，赚的是一比别人“看得准、看得远的”“漏的钱”。后一种情况的困难在

    于，在市场普遍恐慌的时候依然可以保持冷静和有效的判断力，赚的是“市场情绪

    失控”的“送的钱”。

    除了概率和赔率所引发的“风险机会比”的思维模式，凯利公式另一个值得思

    考的地方在于仓位的分配。从前面的案例中我们知道，没有足够的获胜概率就不应

    配以较多的仓位。这个逻辑反过来讲，就是如果持仓的组合过于分散，那就说明其

    实投资者对它们几乎没有什么了解。

    马克·塞勒尔在哈佛商学院以《伟大投资者的特质》为题的演讲中，谈到了这种过分分散的可

    笑：“根据凯利会式，投资组合中的20%可以放在一只股票上，但很多投资者只放2%。从数学上来

    说，把2%的投资放在一只股票上，相当于赌它只有51%的上涨可能性，49%的可能性是下跌。为何要

    浪费时间去打这个赌呢？这帮人拿着100万美元的年薪，只是去寻找哪些股票有51%的上涨可能性？简

    直是有病。”

    然而过分集中也是一个类似高空走钢丝的冒险。即使判断有高达9成的胜算，但

    只要那1成的失败可能性出现，全仓一只股票的人就将面临恐怖的负复利了。特别是

    在顺手的时候人更易出现自负的倾向，从而下意识地提升了判断中乐观的比重。

    如果从单个股票的经营不确定性因素上考虑，可以参考一下美国GMO资产管理成员、《行为金融学》的作者詹姆斯·蒙蒂尔的一个研究，持有两只股票时可以消除仅持有一只股票所承担的非市场风险

    的42%；持有4只可减少风险68%；持有8只可减少风险83%；持有16只可减少风险91%；持有32只可

    减少风险96%。我个人倾向于5只左右，最多不超过10只，但最少也不要低于3只。当然，数量只是一

    方面，还要考虑到组合在经营环境上的相关性。比如一个10只股票但所有股票都是房地产行业的组

    合，还不如只有3只分别由日常消费品、医疗保健和文化传媒企业构成的集中组合。

    最后，从概率的角度来说也能很好地解释为什么不能频繁交易。一个人的决策

    可以做到80%的成功概率听起来已经是一个非常厉害的水平了。但这种概率下这个

    人连续三次作出决策，那么获胜概率就将下降到51%了。考虑到股票市场样本的多

    样性和投资者能力的有限性，频繁地作出决定实际上是一个将自己的决策水准无限

    向丢硬币靠拢的行为。

    我认为概率和赔率的思维习惯对投资者来说应该像呼吸一样成为自然而然的反

    应。事实上我们对于企业分析所做的一切，对于商业价值、商业模式、竞争优势、管理团队等的严格考察其实都不过是为了提升获胜的概率(也就是“确定性”)，而对于同样的基本面状况市场在不同时刻给出的价格则提供了胜负时所面临的赔

    率。这再次说明，企业价值分析的方法论，与理解市场定价和估值，构成了投资中

    最重要的两个支柱，欠缺其中的哪一个，都很难获得成功。

    《孙子兵法》中写道：善战者之胜也，无智名，无勇功(真正善战的人，他的

    胜利既没有谋略过人的美名，也没有勇猛过人的传颂)。为什么呢？因为真正的善

    战者，只会耐心等待最有把握、风险机会比最佳的时候再出手去“拾起”胜利，所

    以在外行看起来平淡无奇——相反那种在危险的战场上杀个七进七出、津津乐道于

    自己曾经在险象环生中起死回生的倒是问题很大，虽然这类事件更具有千古流传的

    特质。所以一个投资人的水平往往与其投资生涯所经历的跌宕起伏和传奇故事程度

    成反比。因此，善战者，首先绝不能乱开战。要善于选择战机，然后在具有充分胜

    率的时候又敢于出击。总之，那些实现了优秀投资绩效的人与大众失败者之间一个最明显的区别在

    于，成功的投资者用大多数的时间观察和思考，并且只选择很少数高确定性及一旦

    获胜将带来巨大回报的机会下手。他们理性和精于计算，耐心但又在绝佳局面出现

    时富于行动力。而“绝大多数人”正好相反，他们用大多数的时间去频繁交易，不

    懂得什么才是真正的好机会，以及如何让自己迎来最有利的局面，最好的投资机会

    就浪费在这种盲目和随心所欲的行为中。

    4.3 聪明的承担风险

    如果有人问我投资者工作的核心价值是什么？我觉得用一句话来总结的话，应

    该是“聪明的承担风险”。

    以我的经验来看，看一个人的投资水平有一个简单的诀窍：那就是这个人在谈

    投资的时候是风险导向的还是收益导向的？大多数人都是收益导向的，关注的永远

    是哪个东西涨得快？什么东西回报高？而风险导向的正相反，任何一个东西总是先

    考虑还能跌到哪？有哪些潜在风险？考虑完风险再看潜在收益能有多大。

    对于风险的认识中，我认为霍华德·马克斯的总结既经典又富有哲理：“风险是

    一种发生的可能性。因此风险本身是观察不到的，能观察到的是损失，而损失通常

    只有在风险与负面事件相碰撞时才会发生。研究表明，多数风险都具有主观性、隐

    蔽性和不可量化性。”由他的这个论述延伸一下，我认为投资中的风险主要来自于

    以下几个方面：在所有的风险中，“无知”可能是最初级但也最普遍的风险。一笔已经被证明

    获得良好回报的投资，是否就是低风险的？这很难说。正如霍华德所说：“在过去

    的每种情况下，都存在着发生许多事的概率，最终只有一个事件发生的事实低估了

    实际存在变化的可能性。“一笔成功的投资，也许是因为之前的风险评估中确实挤

    出了几乎所有重大的风险，但也许仅仅是因为其所蕴含的重大风险没有发生罢了。

    投资有趣的地方就在于，一方面你必须以结果来说话但另一方面某个时期的结果却可能给你错误的印象。

    无知的风险还体现在对自我能力及行为的错误判断。自以为是投资实际上在投

    机，或者被诱惑着做那些远远超过自己能力范围之外的事情，都是在主动性地创造

    风险。

    “复杂和不可知”同样是股市中普遍存在的现象。选择什么样的投资对象往往

    已经注定了之后的投资之旅所蕴含的风险程度。行业属性与生意特性的天然差异，再加上企业不同的经营阶段及竞争优势的强弱程度，导致在经营的稳定性和可预测

    性上必然出现极大的不同。为什么巴菲特总是偏爱那些简单、好理解，同时长期发

    展又可预测的公司显然这正是出于对风险“主观性、隐蔽性及不可量化性”的认

    识。

    投资要做大概率的事。但这不代表要忽略小概率的可能性，特别是那些一旦发

    生就将遭受灭顶之灾的可能。

    第二次世界大战的某天，波兰遭到轰炸。所有的人都逃入了防空洞。但一个数学家却安然待在家

    里，在他看来要在整个城市中让炸弹掉到他的头上是一个非常小概率的事件。但结果第二天人们发现数

    学家匆匆赶来挤入了防空洞，数学家说：昨晚这个城市里唯一的一只大象被炸弹炸死了。显然，更小概

    率的事件也发生了，而且后果非常严重。

    香港著名投资者曹仁超曾回忆上世纪在股市中的一段经历。当时股指上涨到

    1200点时他认为已经到达顶部，但股市却继续上涨到1700多点，为此曹仁超还被炒

    了鱿鱼。但不久后股市果然见顶并一路下跌回400点。曹仁超预测成功扬眉吐气，并

    信心百倍地在1974年的290点入市，用全部身家抄底从43元跌到5.8元的和记洋行。

    按一般情况来看跌了这么多了怎么也该大反弹了，可此时小概率事件出现：在他抄

    底后的5个月内，狂泻到1.1元。这个“罕见”的走势，让他坦言尝到了破产的滋味

    ——好在，当时这一切发生时他还年轻，有机会重来。人们经常混淆“小概

    率”与“不可能发生”之间的区别，一般情况下而言我们确实应该在大概率事件出现时就可以下注了，但有一个例外：那就是小概率事件可能导致无法承受的严重后

    果。“俄罗斯转盘”被子弹打中的机会只有六分之一，但一旦碰上了一切就都结束

    了，聪明人永远不会去碰这种游戏。何况，现实中所谓的”小概率”往往主观因素

    非常大，优秀的投资者更善于看到不同事物之间的联系性并且提出有意义的问题，但很多时候事情还是会出乎意料的差——特别是那种正态分布的统计数据图，高度

    的集中性更容易让人忽略罕见事件的存在。人一生中也许碰到这种罕见情况的概率

    很低，但只要碰到一次(特别是在最自信而不留后路的时候)，那么一生积累的财

    富都可能化为乌有。所以特别对于已经实现了财富积累的人来说，永远给自己留下

    余地哪怕是在“有绝对把握”的时刻也不孤注一掷，是需要深入骨髓的原则。

    对待风险有两种极端的情况，一种是完全无视风险，另一种则是力图避免承担

    所有的风险。前一种显然非常危险，但后一种也无法成就理想的回报。投资者存在

    的意义是盈利而不是规避风险，否则直接买国债就可以了。试图规避一切风险是不

    可能也不合理的，关键在于将风险控制在可以承受的范围内，并且在较低的风险系

    数下寻求具吸引力和可持续性的盈利机会补偿，这就是“聪明的承担风险”的含

    义。

    当然对于何谓投资中的低风险可能存在不同的看法，对此后面的章节也将展开

    讨论。但正如霍华德所举出的保险公司经营的例子一样，学会像他们一样建立体系

    化的风险控制思路至关重要：

    首先保险公司承认风险的存在，正如每一个寿险产品的算法中已包含了可以想到的风险状况；其次

    他们会逻辑化地分析风险的来源，并依此来仔细地评估申请人是否符合足够的购买要求；然后他们将风

    险予以分散，用不同年龄、性别、职业、居住地的投保人来规避罕见事件及大规模的损失；最后他们会

    为风险寻求良好的补偿，通过精算师的推算，那些风险系数更高的申请人会被要求支付更高的费用。通

    过一系列的措施，保险公司就能够在一个明显存在风险的产品上盈利。

    与认识风险同样重要的，是知道什么不是风险。在股市中最让人避之唯恐不及的“价格波动”就不是真正的风险，而可能导致“永久性的资本损失”的潜在因素

    才是风险。但“大幅超出预计的波动”和“毫无应对准备的波动”却可能导致一种

    风险，那就是巨额浮亏和再无后手的被动。特别是对于那些喜欢借用杠杆的人来

    说，波动就会变成一种致命的风险。

    另外在一些机构和投资者眼里，风控机制成了下跌多少就必须斩仓，或者对单

    一股票的持仓进行一个铁定的比例约束，甚至是对某一个板块进行主观性的排斥

    (比如绝对不碰创业板)。这些看似非常严厉，实则僵化教条的规章制度，在我看

    来与真正的风险控制毫无关系。

    4.4 深人骨髓的逆向思维

    任何一个做投资的人都会说一句话：“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧”。

    确实如此，在投资的世界里，“乘人之危”和“趁火打劫”都是美德。很多投资大

    师们最津津乐道的案例几乎都是在某个公司碰到了大麻烦的时候下的手。当然，逆

    向思考不仅仅是只盯着公司危机的发生，它几乎是投资者深入骨髓的一种行为习

    惯。

    芒格说：“把事情反过来想，总是反过来想。”有时候对一个问题苦苦思索无

    法得出一个完满的答案，但反过来思考却可能让人豁然开朗。比如我们可能很难说

    清楚怎样才能获得幸福的生活，但我们至少都可以列举出来一些生活不幸福的例

    子。就像当对于投资中的一些问题无法充分证实的时候，试着从相反的方向看看能

    否证伪，也是一种解决问题的办法。

    在股市中大众的心理和情绪之所以经常受到市场噪声的操纵，主要的原因之一

    也在于普遍缺乏逆向思维的习惯。而与之相反，优秀投资者总是体现出反方向思考

    的特征：●当一个公司受到市场的抛弃，基本面看起来一片悲观的时候，他们会问：情况是否真的有这么糟

    糕？最糟糕的情况已经出现了吗？这种糟糕的状况会是阶段性的还是永久性的？市场是否已经充分反映

    了最坏的预期？

    ●当某一个板块业绩突出并且受到市场热捧的时候，他们会考虑：这种优秀的业绩和强烈的市场偏

    好会永远持续吗？看起来非常确定的东西真的不存在一些高风险的隐患吗？

    ●当一个公司出现“黑天鹤”事件而让大众高声健责唯恐避之不及时，他们会想：这到底是一个行

    业性问题还是一个公司的问题？这种问题是否可以经过改善而得到市场的认可？这种危机会真的影响行

    业的长期市场格局吗？

    ●当某些公司或者行业利好频出、前景一片乐观的时候，他们会衡量：所有的积极信息能否最终反

    映在公司的现金流上呢？兴旺的市场需求是否会使得竟争加剧，反而对公司的盈利能力产生负面的影

    响？

    ●当市场里的所有人都在极力追求盈利和成功的时候，他们会思考：投资中最大的危险是什么？绝

    大多数人在市场中失败的原因又是什么？如何避免亏领？

    逆向思维看起来并没什么技术难度，但实际上是非常困难的。逆向思维的前提

    是独立和理性，仅这一条已经足够把一半儿以上的人淘汰掉了。股市是一个典型的

    群体性的活动场所，虽然人的实体并不聚集在一起，但股市价格的波动将成千上万

    人的关注力牢牢地吸引在交易软件前。相关的股票网站和论坛更成为交织着各种欲

    望和想法的情绪放大器。当一个人习惯了这种氛围，并且乐在其中的时候，他已经

    很难成为一个具逆向思维习惯的优秀投资者。所以有时候，你不得不让你的心性更

    加清静，精神更加专注从而更容易发现市场的错误。

    当然，逆向思维并不总会带来正确的结果——特别是当某种趋势远远未到达转

    折点的时候。“为了逆向而逆向”的倾向更是容易招致主动性的错误。但从更普遍

    的角度和更长的时间周期来看，逆向思维确实能够帮助投资者更好地规避风险和发

    现机会。

    4.5 以退为进的长期持有优秀投资者的风格往往并不相同，有的偏好低价硬资产，有的则更看重未来成

    长型，有的比较分散的持有，有的则更青睐重仓集中在少数几只股票上。但不管在

    投资倾向上如何，却都具备一个共同的特征，那便是长期持有。如果想理解为何长

    期持有是成为优秀投资者的一种共同选择，我们还是先逆向思考一下他们为什么不

    选择相反的一面，即频繁交易和波段操作。

    4.5.1 小聪明和智慧的区别

    首先，如果读懂了前面投资和投机之间的差别，对于为何不这样做就很好理解

    了。投资者看待问题的核心视角是“企业”，而企业的运营是要遵循一定的规律

    的，没有哪个企业的经营状况会在短短的几天时间里就发生巨大的变化。所以在投

    资者的眼里，“等待”既是必不可少的，也是自然而然的。

    与之相反，“频繁交易”和“波段操作”反映的却是一种快速赚钱和最优化操

    作的心理倾向。这样做的人，总希望抓住一切赚钱的机会而无法忍受哪怕是一丝一

    毫的平静。他们试图在所有的股票上赚钱，试图在每一分钟赚钱并规避掉一切可能

    的下跌。他们的愿望是美好的，但正是这种不切实际的想法和不自量力，为他们带

    来不可避免的糟糕结果。无论是频繁交易还是波段操作，都是建立在对市场价格的

    预测基础上的，而且这种操作的频率越高、时间周期越短，就越需要对价格波动作

    出更加精准的预测。有信心做到这一点的有两种人：要么是真正的天才，要么是根

    本没明白这样做的困难。

    优秀的投资者何尝不是高智商的？但他们的最聪明之处正是不耍小聪明，他们

    更理解聪明与智慧之间的差别。长期持有首先是一种对股市规律的认识：短期来看

    造成市场价格波动的因素非常复杂而且难以把握。但长期来看，股价必将回归企业

    的基本价值。所以，长期持有实际上是一种“以退为进”的选择：放弃复杂不可测

    的部分，而牢牢抓住可以确定性回报的部分。其实如果我能知道将在何时出现何种程度的大调整，我肯定也做波段去将收益放大到极端，没人是傻子。问题就在

    于“如果我能知道”，这既有赖于对股市规律的了解也取决于对自己能力的认识。

    《投资艺术》曾有过一个统计：“从1926年到1996年的70年里，股票所有的报酬率几乎都是在表

    现最好的60个月内缔造的，着60个月只占全部862个月的7%而已。要是我们能够知道是哪些月份，想

    想看获利会有多高。但是，我们做不到。我们的确知道一个简单而珍贵的事实，就是和果我们错过了这

    些表现绝佳但不算太多的60个月，我们会错失掉整整60年才能积累到，而且几乎等于所有的投资报酬

    率。其中的教训很清楚：闪电打下来时，你必须在场。”

    即使只站在两三年的角度而言，投资收益率也并不是呈现平均线性状态的，收

    益最大的部分也是集中在爆发力最强的几个月，我称之为“魔法时刻”。那些频繁

    折腾的人，整天都在为一些蝇头小利操劳，但当魔法时刻的暴利出现的时候他们却

    总是不在场。一些人即使可以通过频繁交易获得一些利润，但这种获利模式也是让

    人痛苦的——每天都被牢牢地拴死在交易平合前，永远不能像长期持有人一样潇洒

    地远行旅游。即使赚了同样的钱，后者也要比前者的生活质量高出好几个级别。

    当然，具体长期持有是个什么程度，这要结合具体的投资对象来看。越是具有

    广阔发展前途和高确定性的企业其持有周期就越长。对于如何区分不同投资对象并

    决定投资周期，后面的章节将分别阐述。芒格曾经说：“如果你买了一个价值低估

    的股票，你就要等到价格达到你算出来的内在价值时卖掉，这是很难算的。但是如

    果你买了一个伟大的公司。你就坐那儿待着就行了。”这也表明了不同类别企业在

    持有策略上的不同。

    就我个人来讲更倾向于长期较集中的持有一些优秀的公司。首先从能力圈的角

    度来看，一个人真正可以理解的企业和可以判断的商业机会并不多，选择越多错误

    率可能越高。其次只有真正优质和让人放心的高价值企业，才敢于重仓持有，而不

    敢重仓就算对了也意义不大。最后，越是让人安心长期持有，就越容易享受到复利

    的威力，而且这一过程也很轻松舒适，远比不停地挑选新的目标要从容愉快。4.5.2 抗压性与自控力

    有关长期持有的话题的最终还是会回到自控能力。长期持有毫无疑问需要投资

    者具有强大的抗压性。那些拿住了大牛股而取得了丰厚回报的人总是让人羡慕，但

    这些成功案例的背后曾经遭遇的曲折过程，放在一般人身上恐怕还真无福消受。

    某明星基金经理曾将当时刚上市半年的贵州茅台(600519.SH)列为自己的第一大重仓股，持股市

    值高达6000万元，并成为贵州茅台的第一大流通股股东。显然在企业前景的判断上这是一个极有前瞻

    性的认识。但当时的贵州茅台既无人簇拥，股价表现又疲软无力，上市后就几乎连跌2年。最终在2003

    年第三季度以持有2年亏损36%的情况下选择析仓离场，而那个季度却正是茅台开始10年上涨神话的启

    动点。

    大华股份是2009年之后诞生的超级大牛股，在短短4年间创造了20多倍的投资回报。但这样一只牛

    股，在2008年大盘指数见底并随后展开快1年的大反弹背景中，反弹急先锋的墓建股代表中铁二局已经

    创出了3倍多的涨幅，大盘指数都反弹了1倍多，几乎所有股票都在疯狂的上涨。但在此期间大华股份

    的反弹却跑输几乎所有股票，成为人见人烦的“僵尸股”。试问在这时有几个人可以继续坚持呢？又有

    多少人是受不了这种折磨和外面的精彩转身离去，从而与巨大的财富擦肩而过呢？

    天士力过去10年的投资回报率高达65倍(以前复权价格算，2003年收盘价0.64元，2013年5月收

    盘价42元)。但如果投资者是在2005～2007年持有，那么面对着强周期类股票动辙二三十倍的疯狂涨

    幅，当时天士力的表现只能用不温不火来形容。而且其所走的中药现代化之路，以及将现代中药去迎接

    fda.认证考验的创举都一直存在激烈的争论。甚至在2009年更有院士因利益矛盾而爆料天士力的主打

    产品有重大副作用等突发事件(最终被证明这一说法子虚乌有)。面对着持有的路上经历的这一系列波

    折，有几人可以真正在寒冬中依然坚守，并最终迎来春暖花开呢？

    巴菲特在1973年大举买入华盛顿邮报，在他看来这只股票的内在价值达到四五亿美元，而当时的

    华盛顿邮报的总市值不过9000万美元左右。尽管当巴菲特以1060万美元买入华盛顿邮报的股票后公司

    经营持续优良，但到1974年底股价却继续大跌了25%。对此巴菲特也打趣道：“我们认为便宜得可笑

    的股票，如今却变得更加便宜。”但到了1985年底，其对华盛顿邮报的持有最终带来了21倍的收益。

    其实类似的案例还有很多，云南白药、金螳螂、万科、双汇……几乎每一个长期

    大牛股都曾在某个阶段让人心情烦躁或者惊慌失措。看得越多，恐怕就越能理解什

    么叫“没有随随便便的成功“了。在不进入股市之前无法想象“等待”居然能导致这么大的焦虑，这种焦虑首先建立在可以理解的基础上，那就是股市的不确定性。

    但更重要的恐怕还是“自由选择的诱惑”，扔掉手里萎靡不振的持股，换入涨势喜

    人的股票，这一过程只需要几秒钟。有人笑谈“守股比守寡还难”，其实这个难就

    难在不可遏制的欲望和对未来的恐惧。

    选择长期持有的人在我看来在本质上属于乐观主义者，虽然在具体问题上可能

    非常谨慎。因为一个本质上悲观的人，是不可能对长久的未来有任何信心和安全感

    的，也就谈不上对公司的长期持有。当然长期持有也有特定的前提这既包括了对总

    体社会发展大环境的总体认识，也包括了对具体投资对象的关键业务假设。对这两

    方面，我们在后面都会有具体的讨论。投资当然离不开一些运气的成分，但一个人

    在投资上最终的高度和收获的财富却必然是与其眼界、胸襟、心性、格局呈现高度

    的相关性。从心态来说，有舍才有得。什么都想抓住的人，最终什么都无法得到；

    从境界而言，投资不是比谁的动作更快、精力更旺盛，而是比谁看得更深、更远，谁的主动性失误最少。那些被浮躁和贪婪驱使而总是在投资上做加法的人，最终会

    发现所有的加法都变成了减法。

    一谈到长期持有就不能避免心态问题。但投资心态是由什么决定的呢心态不是

    靠天天念心灵鸡汤和什么神秘的咒语，也不是靠强迫自己像出家人一样的清修得来

    的。投资的心态在我看来首先取决于，并且主要取决于是否真正理解了投资的本

    质。具体就是价值形成的规律，市场定价的规律以及获利的规律。所有失败的“知

    行合一”，与其说是“行”不够坚定，还不如说是“知”不够到位导致的。同样，没有“知”这个前提，“行”越坚定也许反而越危险，那不过是在碰大运而已。

    回顾自己不算长的投资历程，我也确实发现回报最大的没有一个是所谓的“精

    彩交易”。那种从技术层面来说最值得吹牛的，买了就大涨、卖了就大跌的几次一

    精彩交易”也确实有，但它们真正带来的回报，无论是从绝 ......